lietuvos kapitalo rinkos vystimasis

Kapitalo rinkos vystymasis
Lietuvos kapitalo rinkos užuomazgomis gali būti laikoma kooperatyvų veiklos pradžia 1987 m., TSRS įteisinus kooperatyvų steigimą ir veiklą. Pagal kooperatyvų skaičių ir veiklos apimtis Lietuva pirmavo visoje Tarybų Sąjungoje. Ir nors oficiali privataus kapitalo dalis visame atkurtos nepriklausomos Lietuvos respublikos ūkyje buvo nežymi, tačiau būtent kooperatyvų veikloje sukauptas privatus kapitalas labai aktyviai dalyvavo tolimesniame valstybinio kapitalo privatizavime.

Lietuvos nepriklausomybės atkūrimas 1990 m. kovo 11 d. paskatino privačios nuosavybės pagrindų sukūrimą. Po nepriklausomybės atkūrimo visas turtas, esantis Lietuvos Respublikos teritorijoje, buvo paskelbtas Lietuvos Reespublikos nuosavybe bei prasidėjo jo privatizacija.

Pirminis privatizavimo etapas, kuris truko 1991-1995 m.m. buvo pagrįstas masinio privatizavimo koncepcija. Per šį etapą Lietuvoje buvo privatizuota 3,4 mlrd. Lt kapitalo nominalia verte, kas sudarė 30 proc. viso valstybės turto arba 81 proc. pirmajame privatizavimo etape numatyto privatizuoti valstybinio kapitalo.

Masinės privatizacijos koncepcijos, paremtos investiciniais čekiais, pasirinkimas buvo sąlygotas dviejų pagrindinių tikslų: pirma – kuo daugiau Lietuvos gyventojų įtraukti į privatizacijos procesą, tokiu būdu sprendžiant socialines problemas, antra – kuo sparčiau reikšmingą valstybinės nuosavybės dalį perleisti į privačias rankas. Sparti pirminė privatizacija sukūrė tvirtus paagrindus privačiai nuosavybei ir ekonominių reformų įgyvendinimui. Masinės privatizacijos eiga parodė, kad socialinės lygybės tikslas nebuvo pasiektas – atvirkščiai, masinė privatizacija sudarė sąlygas sparčiam kapitalo koncentracijos ir turtinės diferenciacijos didėjimui. Be to, masinė privatizacija nesąlygojo naujo kapitalo injekcijų į privatizuojamas įmones, kas bu

uvo būtina sąlyga privatizuotų įmonių restruktūrizavimui ir vystymuisi.

Antrasis privatizacijos etapas, prasidėjęs 1996 m. rugpjūtį, buvo svarbus dviem aspektais – pirma, valstybinė nuosavybė buvo privatizuojama tik komerciniu pagrindu (už grynuosius pinigus), antra, didelės infrastruktūros kompanijos buvo pasiūlytos privatizavimui, tikintis strateginių užsienio investuotojų dalyvavimo privatizacijos procese. Buvo tikimasi, kad reikšmingos užsienio kapitalo investicijos, privatizuojant infrastruktūros objektus, be kita ko, stimuliuos ir antrinės kapitalo rinkos vystymąsi. Nuo antrojo etapo pradžios iki 1999 m. sausio pabaigos už grynuosius pinigus buvo privatizuota 717 objektų, kurių nominali vertė – 907,7 mln. Lt. Už privatizuotą nuosavybę valstybė gavo 2,4 mlrd. Lt pajamų.

1998 m. pabaigoje Lietuvos įmonės buvo sukaupusios nuosavo kapitalo už 34 mlrd. Lt buhalterine verte. (27,4 mlrd. Lt nominalia verte). Per penkerius metus (1994 – 1998) Lietuvos įmonių nuosavas kapitalas buhalterine verte padidėjo 11,7 karto. Didžiausias padidėjimas užfiksuotas 1994 m. – 5,5 karto, daaugiausia dėl ilgalaikio turto perkainavimo.

Atmetus administracinę turto perkainojimo įtaką 1994 m., Lietuvos įmonių nuosavas kapitalas per ketverius metus (1995 – 1998) padidėjo 2,1 karto (arba 18 mlrd. Lt). Per šį laikotarpį nuosavo kapitalo augimas pralenkė infliacijos tempus. Svarbiausia nuosavo kapitalo augimo priežastimi buvo papildomos investicijų įplaukos į nuosavą įmonių kapitalą.

Grafikas 1
Lietuvos įmonių kapitalas (buhalterine verte) 1995-1998 metų pabaigoje

Pastaba: Be finansų sektoriaus įmonių
Šaltinis: Lietuvos statistikos departamentas
1998 m. pabaigoje apie pusė įmonių kapitalo vis dar buvo sukaupta perdirbamojoje pramonėje (23,9 proc.) ir elektros, dujų bei vandens tiekimo veikloje (22,9 proc.), nors kapitalo augimas per pa

astaruosius metus šiose veiklose buvo žymiai lėtesnis. Didelė kapitalo dalis priklausė transporto ir sandėliavimo veiklai – 16,4 proc., bei prekybos ir remonto veikloms – 11,9 procento. Didžioji dalis perdirbamosios pramonės kapitalo buvo sukaupta maisto bei gėrimų pramonėje – 30,6 proc.

Imliausia kapitalui 1998 m. pabaigoje buvo elektros, dujų bei vandens tiekimo veikla, kur vidutinis įmonės kapitalas siekė 47,5 mln. Lt. Vidutinis pašto bei komunikacijų sektoriaus įmonių kapitalas buvo 29,5 mln. Lt, visų kitų veiklų įmonių vidutinis kapitalas buvo mažesnis nei 4,5 mln. Lt.

1998 m. pabaigoje daugiau kaip du trečdaliai dirbančiųjų priklausė privačiam sektoriui. Kapitalo požiūriu, atvirkščiai – 60,3 proc. įmonių kapitalo priklausė valstybei. Daugiau kaip 80 proc. valstybinis kapitalas sudarė miškininkystės, elektros, dujų ir vandens tiekimo bei transporto, sandėliavimo ir švietimo veiklose. Valstybės kapitalas taip pat dominavo ir sveikatos, socialinio saugumo bei kitose verslo srityse. Privatus kapitalas vyravo visose kitose veiklose, ženkliausiai – žuvininkystėje, prekyboje, remonto, viešbučių ir restoranų veiklose.

Vertybinių Popierių Biržos vaidmuo

Masinė privatizacija sąlygojo didelio skaičiaus privačių akcininkų atsiradimą – neoficialiais duomenimis jų skaičius galėjo siekti iki 1,5 milijono. Siekiant užtikrinti naujųjų akcininkų nuosavybės teises ir paspartinti kapitalo judėjimą 1993 m. buvo įkurtos kapitalo rinkos institucijos – Nacionalinė Vertybinių Popierių Birža, Vertybinių Popierių Komisija, Centrinis Depozitoriumas, finansiniai tarpininkai.

Pagrindinis centralizuotos kapitalo rinkos, Vertybinės Popierių Biržos, tikslas – mobilizuoti vietines santaupas, aprūpinti kompanijas lėšomis, reikalingomis jų vystymuisi, sukurti veiksmingą kapitalo rinką, ku

uri galėtų įvertinti valdymo kokybę, sudaryti galimybę efektyviai investuoti laisvas lėšas.

Vertybinių Popierių Biržos, kaip prekybos mechanizmo, įkūrimas savaime negalėjo užtikrinti aktyvios vertybinių popierių prekybos. Valstybės turto didelės dalies perdavimas privačiam sektoriui nesukūrė grynųjų pinigų srauto, būtino prekybos plėtojimui. Tik naujo kapitalo įplaukos į Lietuvos kapitalo rinką galėjo apspręsti jos augimą ir plėtrą. Tą iliustruoja NVPB apyvarta: 1993-1996 m.m. prekybos apimtys nuolat didėjo, bet buvo nežymios. Ženkliausiais augimas buvo užfiksuotas 1997 m., kai metinė apyvarta išaugo 5 kartus ir pasiekė 1 mlrd. Lt, tačiau centrinės rinkos sandoriai, parodantys tikrąją centrinės rinkos veiklą, pasiliko žemame – 27 proc. – lygmenyje.

Grafikas 2
Apyvarta akcijomis centrinėje rinkoje ir tiesioginiais sandoriais, 1993-1998 (mln. Lt)

Šaltinis: Lietuvos Nacionalinė Vertybinių Popierių Birža
Nuo pat įkūrimo NVPB nuolat tobulino savo prekybos sistemą. 1998 m. NVPB žengė labai svarbų žingsnį, įvesdama nuolatinę prekybą centrinėje rinkoje. Technologijos naujovės turėjo teigiamą įtaką apyvartai bei rinkos likvidumui. Nepertraukiamos prekybos sistemos įvedimas sukūrė sąlygas operatyviai reaguoti į informaciją ir rinkos pokyčius, taigi, sąlygojo laisvesnę kapitalo cirkuliaciją. Labai svarbus nepertraukiamos prekybos aspektas – smulkių investuotojų veiklos skatinimas.

Nuo 1994 m. iki 1998 m. apie 90 kartų išaugo NVPB kapitalizacija. 1994 m. pradžioje vertybinių popierių, esančių prekybos sąrašuose, kapitalizacija siekė 132 mln. Lt, 1998 m. pabaigoje – 11,8 mlrd. Lt.

Pagrindinės spartaus NVPB kapitalizacijos išaugimo priežastys buvo labiau techninio pobūdžio (vertybinių popierių skaičiaus NVPB sąrašuose augimas) nei atspindinčios rinkos au

ugimą. 1994 m. prad˛ioje buvo u˛registruota 60 akcijų emisijų, 1998 m. pabaigoje – 1363.

Tokiu būdu, greitas rinkos kapitalizacijos augimas turėjo dvigubą efektą. Didėjantis akcijų kiekis (pasirinkimas) investuotojams teoriškai suteikė platesnių investicijų diversifikavimo galimybių. Iš kitos pusės, didelė kapitalizacija iškreipė kapitalo rinkos rodiklius (labai mažas likvidumas, priešingos rinkos ir kainų tendencijos) bei sąlygojo ženklius administravimo kaštus (tiek emitentų, tiek kapitalo rinkos institucijų tarpe).

Grafikas 3
Kapitalo rinkos kapitalizacija ir emisijų skaičius (1993-1998 m.m.)

Šaltinis: Nacionalinė vertybinių popierių birža
Rinkos kapitalizacijos augimą dėl naujų vertybinių popierių emisijų įtraukimo į NVPB sąrašus, o ne dėl akcijų kainų augimo, iliustruoja NVPB prekybos rodikliai – LITIN grupės indeksai. LITIN grupės indeksai atspindi rinkos kapitalizacijos pokyčius, kuriuos nulemia vertybinių popierių kainų pokyčiai.

Grafikas 4
LITIN indeksai

Šaltinis: Nacionalinė vertybinių popierių birža
1998 m. pabaigoje nominali visų akcinių bendrovių kapitalo emisijų, užregistruotų Lietuvos Centriniame Depozitoriume, vertė siekė 15,5 mlrd. Lt. T.y., 1998 m. pabaigoje Nacionalinė Vertybinių Popierių Birža koncentravo beveik 55 procentus Lietuvos įmonių nominalaus kapitalo. Koncentruodama labai reikšmingą dalį Lietuvos įmonių kapitalo NVPB gali atlikti labai svarbų vaidmenį skatinant kapitalo rinkos vystymąsi.

Deja, Rusijos krizė, nepalankūs valdymo institucijų sprendimai išryškino vertybinių popierių rinkos silpnąsias vietas. Galima konstatuoti, kad nors atskiri istoriniai duomenys rodo teigiamus rinkos kapitalizacijos, apyvartos ir kitus pokyčius, tačiau kapitalo rinkos būklė, kuri tęsiasi nuo praėjusių metų (1998 m.) vasaros, gali būti apibūdinama kaip sustojusio laiko būsena.

Atskiri kapitalo rinkos vystymosi aspektai
Užsienio investuotojų vaidmuo
Užsienio kapitalo dalyvavimas ir jo įtaka yra vienas iš esminių faktorių, nulemiančių nacionalinės kapitalo rinkos bei visos šalies ekonomikos vystymąsi. Užsienio kapitalo investicijų lygis taip yra šalies ekonominio ir politinio patrauklumo bei jos potencialo rodiklis.

Užsienio kapitalo pozicijų tvirtumas Lietuvoje gali būti apibrėžiamas keliais aspektais: (1) bendros investicijos į Lietuvos ūkį, (2) įtaka atskirose ūkio šakose, (3) užsienio investicijų dalis antrinėje kapitalo rinkoje – Nacionalinėje Vertybinių Popierių Biržoje ir (4) Užsienio investuotojų dalis naujo kapitalo įplaukose

Iki 1997 m. pabaigos užsienio investuotojams priklausė 5,2 procento nominalaus visų Lietuvos įmonių kapitalo. 1998 m. užsieniečių nuosavybė padvigubėjo ir padidėjo iki 12 procentų bendro nominalaus kapitalo (neįskaitant finansų sektoriaus). Nepaisant žymaus augimo per 1998 m., palyginus su kitomis Centrinės bei Rytų Europos šalimis (t.y. lyginant su pirmaujančiomis valstybėmis) Lietuva gerokai atsilieka pagal tiesioginių investicijų dydį. Pavyzdžiui, 1998 m. Pabaigoje tiesioginių užsienio investicijų dydis Lietuvoje siekė 440 USD žmogui, kai Estijoje – 786 USD, Vengrijoje – 1760 USD.

Nepaisant gana mažos užsienio investicijų dalies bendroje šalies kapitalo struktūroje, 1998 m. pabaigoje atskirose ūkio šakose pradėjo dominuoti užsienio kapitalas. Didžiausia užsienio kapitalo dalis buvo pašto bei komunikacijų veikloje – 52,5 proc., bankininkystėje – 38 proc., didmeninėje ir mažmeninėje prekyboje bei remonto veiklose – 33,7 proc., perdirbamojoje pramonėje – 17,5 proc. Investicijos į “Mažeikių naftą” galėtų padidinti užsienio kapitalo svorį perdirbamojoje pramonėje.

Užsienio kapitalas įsigali patraukliuose sektoriuose, kurie reikalauja didelių investicijų ir kur vietinis kapitalas yra nepajėgus konkuruoti. Vykstant antrajam privatizacijos etapui, buvo tikėtasi spartaus užsienio investicijų dalies augimo tokiose veiklose kaip transportas, energijos ir dujų tiekimas bei kituose infrastruktūros sektoriuose. Tačiau Rusijos krizės pasekmės ir kontraversiška šalies ekonominės politika neigiamai paveikė užsienio investuotojų aktyvumą.

Užsienio kapitalas užima labai reikšmingą vietą naujo kapitalo įplaukų į akcines bendroves atžvilgiu.

1998 m. pagrindinis investuotojas pagal LR Vertybinių popierių komisijoje įregistruotas bei išplatintas naujas akcijų emisijas buvo valstybė. Valstybė įsigijo 42,9 proc. naujojo kapitalo nominaliosios vertės – 226,4 mln. Lt (arba 30,2 proc. viso kapitalo emisine verte). Grynaisiais pinigais valstybė už akcijas sumokėjo tik nedidelę dalį apmokėto kapitalo – 12,4 proc. (28 mln. Lt).

Rezidentai (išskyrus valstybę) įsigijo 30,9 proc. kapitalo nominalios vertės (20,1 proc. emisijos vertės). Grynaisiais pinigais rezidentai sumokėjo 35,4 proc. įsigytų akcijų kainos arba 58,7 mln. Lt.

Užsienio investuotojai įsigijo mažiausią kapitalo dalį nominalia verte – 26,9 proc. (144,3 mln. Lt). Tačiau užsienio investuotojai už įsigyjamą kapitalą mokėjo vidutiniškai 2,9 kartus virš nominalios vertės ir jų investicijos sudarė pusę visų emisijų įsigijimo vertės – 49,73 proc. (422,4 mln. Lt). Užsienio investuotojai grynaisiais pinigais sumokėjo didžiausią pasirašyto kapitalo dalį – 98 proc. (416 mln. Lt). Tai sudarė 82,2 proc. visų piniginių įplaukų NVPB už 1998 m. įregistruotas ir išplatintas akcijų emisijas.

Kitas svarbus aspektas, parodantis užsienio kapitalui dominuojančią poziciją, yra kapitalo, koncentruojamo Nacionalinėje vertybinių popierių biržoje, nuosavybės struktūrą.
1998 m. pabaigoje 50 procentų kapitalo (rinkos verte), apskaitomo finansų maklerio įmonėse, priklausė užsienio investuotojams (40 procentų nominalia verte). Didžiausia užsienio investuotojų nuosavybės dalis priklausė investuotojams iš JAV (12,2 proc.), Danijos (8,96 proc.) ir Estijos (5,59 proc.). Užsienio investuotojai buvo įsigiję 80 proc. oficialaus sąrašo vertybinių popierių, 47 proc. einamojo sąrašo ir 22 proc. nelistinguojamų vertybinių popierių apskaitomų finansų maklerio įmonėse (nominalia verte).

Pagal veiklas (remiantis finansų maklerio įmonių apskaitoma nuosavybe) užsienio investicijos dominavo transporte, sandėliavime ir komunikacijose (82 proc.), elektros energijos, dujų ir vandens tiekimo (80 proc.), statybos ir finansinių tarpininkų (po 66 proc.) veiklose.

Užsienio investuotojų aktyvus dalyvavimas ir ženklios pozicijos antrinėje kapitalo rinkoje leidžia daryti išvadą, jog Nacionalinėje vertybinių popierių birža yra pilnai dominuojama (įtakojama) užsienio investuotojų. Užsienio investuotojai savo investicijas pirmiausia nukreipia į šalies ūkio lyderius, ir tokiu būdu šiems lyderiams sukuria palankias sąlygas pritraukti kapitalo resursus jų tolimesniam augimui (arba tiesiogiai šiuos resursus suteikia patys). Aktyvus užsienio investuotojų dalyvavimas pirmaujančių Lietuvos įmonių kapitale leidžia manyti, jog tolimesnės užsienio kapitalo grynosios įplaukos į listinguojamų kompanijų grupę ženkliai nesikeis, išskyrus tuos atvejus, kai naujos perspektyvios kompanijos bus pateiktos į kapitalo rinką, paspartės privatizavimo procesas, ar vietiniai investuotojai paseks užsienio investuotojų pavyzdžiu.

Svarbu pastebėti, kad veiklos, kuriose aktyviai dalyvauja užsienio kapitalas, pasižymi ne tik ženkliu kapitalo poreikiu, bet taip pat didesniu pelningumu. 1998 m. vidutinė Lietuvos įmonių kapitalo grąža prieš apmokestinimą (pelnas prieš apmokestinimą padalintas iš viso kapitalo) siekė 6,8 proc. Užsienio kapitalas dominavo pelningiausiuose sektoriuose – vidutinis svertinis užsienio kapitalo pelningumas, apskaičiuotas pagal atskirų veiklų pelningumą tenkantį užsienio kapitalo daliai, sudarė 12,3 proc.. Valstybinis kapitalas dominavo mažiausiai pelningose veiklose – vidutinis pelningumas sudarė 4,6 proc., palyginus su vidutiniu privataus vietinio kapitalo pelningumu – 8,5 proc.
Globalizacijos įtaka

Lietuvos integracija į tarptautinę kapitalo rinką teikia reikšmingų pranašumų šaliai, verslui (įmonėms) ir vietiniams investuotojams:

· · Pagrindinis privalumas – platesnis ir lengvesnis kapitalo prieinamumas. Tai reiškia – augančioms įmonėms ir veikloms – stiprinti jų konkurencines pozicijas, didelėms įmonėms – finansuoti veiklą, kadangi vietinis kapitalas yra nepakankamas ir nepatenkina poreikių, valstybei – finansuoti vystymo programas ir skatinti augimą.

· · Užsienio investicijų augimas – kapitalo ir technologijų šaltinis, būtinas augančioms ekonomikoms.

· · Didėjanti konkurencija sektorių viduje skatina efektyviau naudoti vietinį kapitalą ir perskirstyti kapitalą tarp skirtingų ekonomikos sektorių, jei valstybės reguliavimas yra ribotas

· · Užsienio kapitalo įplaukos leidžia išlaisvinti vietinį kapitalą, kuris gali būti panaudotas taupymui (investicijoms) – Lietuvoje Vyriausybė aktyviai skatino (rėmė) vartojimą, bet ne taupymą.

· · Užsienio kapitalas gali nukreipti vietinį kapitalą į perspektyviausias veiklos sritis ir įmones tokiu būdu prisidėdamas prie efektyvaus vietinio kapitalo paskirstymo.

Globalizacija, be kita ko, sukuria tam tikrą papildomą riziką bei trūkumus, kurie gali būti efektyviai išsprendžiami / suma˛inti:

· · Integruojantis į pasaulinę kapitalo rinką Lietuvos kapitalo rinka tampa labiau pažeidžiama pasaulinių krizių atveju.

· · Staigus ir neadaptuotas išsivysčiusių šalių teisinių normų įvedimas gali slopinti Lietuvos kapitalo rinkos vystymąsi.

· · Didėjanti konkurencija ir spaudimas iš patyrusių ir finansiškai stiprių kapitalo rinkos dalyvių besivystančiai vietinio kapitalo rinkos verslo infrastruktūrai – užsienio kapitalo dominavimas yra neišvengiamas.

· · Užsienio investuotojų dominavimas pagrindinėse ūkio šakose mažina vietinių investuotojų galimybes taip pat atsiranda nesąžiningos konkurencijos rizika.

· · Administracinis kišimas ir privilegijuotų teisių kūrimas įtakingiausiems investitoriams griauna konkurenciją.

Vietiniai investuotojai – ar jie dalyvauja rinkoje?

Masinės privatizacijos metu atsirado milžiniškas kiekis naujų akcininkų – nors tikslus skaičius nežinomas –manoma, jog jis galėjo siekti apie 1,5 mln.

“Priverstinis” tapimas akcininkais negalėjo užtikrinti tolimesnio domėjimosi antrine kapitalo rinka. Tik nedidelė “priverstinių” akcininkų dalis sugebėjo pasipelnyti iš vertybinių popierių rinkos, tačiau net jų didžiausia dalis už akcijų pardavimą gautų pinigų negrįžo į kapitalo rinką, o panaudota vartojimui. Kiti “priverstiniai” akcininkai turi laukti geresnių laikų, suteikiančių vienodas galimybes realizuoti ar prarasti savo “investicijas” ateityje.

Analizuojant agreguotus duomenis galima būtų teigti, kad vietiniai investuotojai turi ženklią nuosavybės dalį Lietuvos įmonių kapitale – apie 27,7 proc. – sąlyginai pastovią dalį nuo pirmojo privatizavimo etapo pabaigos. Žiūrint į investuotojų įtaką antrinėje kapitalo rinkoje (Nacionalinė vertybinių popierių birža), vietinių privačių investuotojų dalis yra gana silpna. Vietiniai investuotojai valdo tik 20 proc. oficialiojo sąrašo vertybinių popierių, 53 proc. einamojo sąrašo ir 78 proc. nelistinguojamų vertybinių popierių, apskaitomų finansų maklerio įmonėse (nominalia verte). Lietuvos fiziniai asmenys turi 33,7 proc., o privačios kompanijos – 52 proc. visos nuosavybės. Didžiąją vietinių investuotojų nuosavybės dalį sudaro pirminio privatizavimo etapo likučiai, tuo tarpu kai aktyvus naujojo kapitalo dalyvavimas antrinėje kapitalo rinkoje yra labai ribotas.

“Baltijos tyrimų” atlikta nacionalinė apklausa “Lietuvos gyventojai apie vertybinius popierius” (1999 metų balandis) parodė, jog investicijos į vertybinius popierius kaip taupymo forma užima tik 10 vietą po kitų investicijų ir taupymo galimybių. Netgi turint laisvų lėšų tik 3 procentai respondentų pabrėžė, jog be abejonės investuotų į akcijas. Tokius tyrimų rezultatus nulemia tai, kad Lietuvoje neegzistuoja investicijų į kapitalo rinką tradicijos bei kad ženkliai sumažėjo vietinių investuotojų pasitikėjimas kapitalo rinka (jei toks pasitikėjimas egzistavo iš viso).

Nepalankūs ir netgi žalingi Finansų ministerijos (taip pat ir kitų reguliuojančių institucijų) sprendimai, kurie sutapo su pasauline augančių kapitalo rinkų krize, sąlygojo vietinių investuotojų pasitraukimą iš kapitalo rinkos bei Vertybinių popierių biržos “numarinimą”.

· · Kapitalo prieaugio mokestis – kuris buvo Vyriausybės “menas” kuriant neaiškiais ir komplikuotas procedūras bei jų taikymo mechanizmus. Šiuo atveju ne tiek mokesčių tarifas, bet kiek mokesčių mokėjimo procedūros turėjo ypač didelį neigiamą poveikį (būtų vertinga palyginti “naudą” (surinktų mokesčių dydį) su prarasto pasitikėjimo ir vietinių investuotojų pasitraukimo iš vertybinių popierių biržos pasekmėmis).

· · Akcininkų mažumos teisių apsauga – įvairių išimčių įvedimas, siekiant apeiti privalomojo pasiūlymo įgyvendinimą, kai kontrolinį paketą įgijęs akcininkas privalo išpirkti akcijas iš smulkių akcininkų. Didelė kapitalo koncentracija yra vienas nepatraukliausių vietos kapitalo rinkos bruožų. Neegzistuojantys mažumos akcininkų teisių apsaugos mechanizmai, taip pat Vertybinių popierių komisijos sprendimai, palankūs dideliams akcininkams ir pagaliau Vyriausybės kontroliuojamos kompanijos (AB “Naftos terminalas”) nesugebėjimas veikti pagal įstatymus ir simbolinės baudos (sumokėtos Vyriausybei, o ne nukentėjusiems privatiems akcininkams) griauna pasitikėjimą vietine rinka.

· · Finansų ministerijos pasipriešinimas vietinių institucinių investuotojų – investicijų bei pensijų fondų – atsiradimui. Vietiniai investiciniai fondai ilgainiui turėtų tapti pagrindiniu vietinių privačių investuotojų pagrindiniu investavimo įrankiu. Nepaisant to, atsakingos institucijos, nesugebėdamos suvokti investicinių fondų svarbos visai kapitalo rinkai, įvedė eilę apribojimų bei sukūrė nepalankią mokesčių sistemą.

Be kita ko, Vyriausybė praranda aiškias galimybes reikšmingai paskatinti kapitalo rinkos vystymąsi bei atskleisti kapitalo rinkos privalumus vietiniams investuotojams. Aiškus tokios situacijos pavyzdys galėtų būti 5 proc. AB “Lietuvos Telekomas” privatizavimas parduodant akcijas darbuotojams. Vyriausybė pardavė 5 proc. AB “Lietuvos Telekomas” akcijų darbuotojams labai palankiomis sąlygomis (4 kartus pigiau nei mokėjo strateginiai investuotojai). Tačiau vietoje šių akcijų išleidimo tiesiai į rinką (biržą) ir leidimo darbuotojams uždirbti tikroje kapitalo rinkoje, tuo pačiu suteikiant Nacionalinei Vertybinių popierių biržai realią galimybę sulaukti taip trūkstamo vietos bei užsienio investuotojų dėmesio, Vyriausybė (netiesiogiai per strateginį investuotoją) apribojo šių patrauklių akcijų cirkuliaciją Vertybinių popierių biržoje vienerius metus, suteikdama palankias sąlygas perpardavinėtojams supirkinėti akcijas iš darbuotojų žema kaina. Įdomu pastebėti, jog šioje situacijoje, aktyviausi kapitalo rinkos aktyvumo skatintojai ir kovotojai – makleriai – išliko tylūs. Jų aktyvus dalyvavimas užbiržinėje prekyboje ir laukiamas būsimasis pelnas patenkino visas sandorio šalis.

Ateities perspektyvos – ar galimas efektyvių politikų įgyvendinimas?

Tolesnį kapitalo rinkos vystymąsi (atsiribojant nuo šalies ekonominės ir finansų politikos) galima būtų išskirti į tris pagrindines kryptis, susijusias su kapitalo rinkos dalyviais. Iš esmės – nieko naujo, bet tai sudaro kapitalo rinkos pagrindą:

1. 1. Suteikiant pakankamai galimybių užsienio investuotojams bei kuriant vietos investuotojų pagrindus
2. 2. Įmonių kapitalo bazės stiprinimas
3. 3. Kapitalo rinkos institucijų reikiamo vaidmens didinimas
Investuotojai

Užsienio investuotojai ir toliau išliks pagrindine jėga, įtakosiančia šalies kapitalo rinką artimiausioje ateityje ir vidutiniu laikotarpiu.

U˛sienio investuotojams lygiai taip pat kaip ir vietos investuotojams yra svarbios tos pačios sąlygos – sudaryti kaip galima platesnes galimybes investuoti ir didinti pasitikėjimą šalies kapitalo rinka.

· · Pasiūlyti vietos investicinių fondų galimybes – kadangi užsienio investuotojai būtų pirmieji vietos investicinių fondų investuotojai, tai galėtų nemažai prisidėti prie jų vystymosi pirminiame etape

· · Išvestinių vertybinių popierių rinkų vystymas – indeksai (vidutiniam laikotarpiui), ateities sandoriai bei opcionai (tolimesnei perspektyvai)

· · Užtikrinti smulkiųjų akcininkų teisių apsaugą (užkirsti kelią Valstybei ir kitų kontrolinius akcijų paketus turinčių akcininkų galimybę pažeisti smulkiųjų akcininkų teises superkant iš pastarųjų akcijas, pateikiant privalomą oficialų pasiūlymą)

· · Įpareigoti (įvesti pakankamą atsakomybę) įmonių vadovybę atskleisti realią įmonių finansinę padėtį bei kitą su įmonės vystymusi susijusią esminę informaciją (nepakankama kontrolė)

· · Sumažinti neapibrėžtumą, kas daugiausia būtų sąlygota mažėjančio Valstybės (Vyriausybės) tiesioginio kišimosi ir reguliavimo, susijusio su įmonių veikla ir vystymusi.

Užsienio investuotojų dominavimas Nacionalinėje vertybinių popierių biržoje sąlygos didelį vietinės kapitalo rinkos pažeidžiamumą augančių pasaulinių kapitalo rinkų bei bendros šalies ekonominės ir finansinės situacijos atžvilgiu.

Tolimesnis infrastruktūros sektorių privatizavimas turi būti užtikrintas strateginiams investuotojams. Gerokai aktyvesnės Vyriausybės pastangos privatizuojant stambias infrastruktūros įmones turėtų pritraukti užsienio kapitalo į tokius ūkio sektorius kaip transportas, energetika, šilumos ir dujų tiekimas, komunikacijos, savivaldybių paslaugos ir t.t.

Nepaisant to, strateginiams investuotojams neturi būti sudaromos išskirtinės sąlygos ar sukuriama monopolinė padėtis (tai kaip buvo cukraus, naftos perdirbimo pramonės, telekomo atveju ir pan.). Valdžios institucijų paramos bei sukuriamos investuotojo monopolinės padėties nauda valstybei yra trumpalaikė, tuo tarpu jų pasekmės gali būti labai skausmingos ir žalingos tolimesniam laisvos rinkos vystymuisi. Tai reiškia, kad infrastruktūros įmonių restruktūrizavimas, jų veiklos valstybinis dereguliavimas ir demonopolizavimas iki privatizavimo yra esminis šių įmonių privatizavimo klausimas.

Kaip buvo minėta anksčiau, vietos investuotojai užimą nežymią dalį antrinėje kapitalo rinkoje. Nepaisant to, vietos kapitalo “išsiugdymas” bus vienas esminių NVPB sėkmingos veiklos veiksnių ilgalaikėje perspektyvoje.

Tikslas isiugdyti rinkoje vietos investuotojus bus labai ir labai sunkai pasiekiamas, atsižvelgiant į vietos investitorių tradicijų nebuvimą bei pakankamai žalingus Vyriausybės ir kitų reguliuojančių institucijų sprendimus ir veiksmus, sąlygojusius apmokestinimo apribojimų ir kitokių kliūčių dalyvauti NVPB vietos kapitalui sudarymą.

Šios veiklos kryptys ir įgyvendinamos politikos galėtų prisidėti prie vietinių investuotojų pagrindų sukūrimo.

· · Palankių teisinių pagrindų sukūrimas vietinėms investicijoms (investicijos į vertybinių popierių rinką) – visiškai aiškios (skaidrios) ir paprastos kapitalo prieaugio apmokestinimo sistemos suformavimas, sukuriant supaprastintas investavimo procedūras – per bankų filialus, internetą, kitas informacijos perdavimo priemones.

· · Priemonių vietinių investicijų pritraukimui paruošimas – vietinių investicinių bei pensijų fondų įkūrimas bei nelogiškų teisinių apribojimų šiai veiklai vykdyti pašalinimas; diskusija – kas yra pagrindiniai fondų įkūrimo barjerai – neišsivysčiusi rinka ar teisiniai nesklandumai – turi būti baigta pašalinus akivaizdžius teisinius barjerus taip suteikiant galimybę pačiai rinkai įrodyti fondų reikalingumą.

· · Vietinių investuotojų švietimas – švietimo programų paruošimas ir įdiegimas siekiant sukelti jų susidomėjimą bei pagilinti kapitalo rinkos žinias.

· · Investicijų tradicijų kūrimas – sudaryti galimybes bei suteikti informaciją apie investicijas į kapitalo rinkos instrumentus, sukurti sąlygas investicijoms į užsienio akcijas, taip būtų skatinamas vietinių investuotojų susidomėjimas kapitalo rinkos instrumentais artimiausioje ateityje, bei suteikiamos geros diversifikavimo galimybės tolimesnėje ateityje.

· · Nacionalinės vertybinių popierių biržos reklamavimas vietinėje rinkoje – marketingo programų paruošimas bei diegimas specialioms vietinių investuotojų auditorijoms.

Įmonės

Lietuvos įmonės – emitentai – palyginus su Europos Sąjungos įmonėmis yra nedidelės ir mažos kapitalizacijos. Lietuvos įmonių koncentracija, prasidėjusi 1998 tęsis ir 1999 – 2004. Įmonių susijungimai (ypač apdirbamojoje pramonėje) bei naujos užsienio ir vietinio kapitalo investicijos taps viena iš esminių įmonių augimo sąlygų. Tikimasi, jog daugumos Lietuvos įmonių kapitalas turėtų gerokai išaugti per artimiausius penkerius metus. Siekiant paskatinti vietinių kompanijų augimą ir vietos kapitalo plėtrą, Vyriausybė galėtų prisidėti prie vietinio kapitalo ekspansijos (sukurdama užsienio investicijų skatinimo programas). Prasidėjęs tarptautinės plėtros procesas gali užtikrinti vietinių įmonių ateityje tapimą svarbiais kapitalo rinkos dalyviais.

Skaidrumas ir aukšta verslo kultūra – svarbus siektinas aspektas idant pagreitinti kapitalo rinkos vystymąsi. Tai negali būti pasiekta vien tiktai griežtinant reguliuojančias priemones. Svarbesnis dalykas yra verslo kultūros vystymas, kuris turi būti orientuotas į visų investuotojų poreikius.

Institucijų atnaujinimas

Kapitalo rinkos sąstingio akivaizdoje ir kai ši būsena tęsiasi pakankamai ilgą laiko tarpą, kapitalo rinkos institucijos turėtų keisti savo požiūrių, daugiau skiriant dėmesio rinkos skatinimo ir inovacijų diegimo, nei techninio reguliavimo griežtinimo veiksmams. Kapitalo rinkos institucijos turėtų pereiti nuo išskirtinio koncentravimosi siekiant “išgryninti” vidines procedūras, ir atsigręžti į realius užsienio ir vietinių investuotojų, emitentų ir finansų maklerių poreikius.

Kapitalo rinkos institucijos (tame tarpe ir Vertybinių Popierių komisija) turi užimti pro-aktyvesnę (bet ne gynybinę) poziciją remiant finansų maklerių įmonių veiksmus, kurie skatina rinkos vystymą. Finansų makleriai kaip aktyviausi rinkos dalyviai turi tapti pagrindiniais rinkos institucijų partneriais vystant rinką. Finansų maklerio įmonės dabartinėmis rinkos sąlygomis susiduria su eile problemų todėl kapitalo rinkos institucijų parama būtų sveikintinas sprendimas. Tokia parama galėtų būti apimanti tiek sprendimus, lengvinančius perėjimą prie Europos Sąjungos kapitalo pakankamumo reikalavimų (kas yra viena iš pagrindinių priežasčių vedančių prie spartaus finansų maklerio įmonių skaičiaus mažėjimo), tiek bendrus veiksmus propaguojant kapitalo rinką tarp investuotojų ir emitentų bei skatinant iniciatyvą ir inovacijas nukreiptas į kapitalo rinkos vystymą.

Kapitalo rinkos institucijos turi siekti atstatyti pasitikėjimą Nacionaline Vertybinių Popierių Birža ne tik privačių investuotojų bet ir pačios Lietuvos Vyriausybės akyse, kadangi vis didesnė dalis Vyriausybės (valstybinių institucijų) veiksmų ir sprendimų, kurie yra susiję su kapitalo rinka yra iškeliama už Nacionalinės vertybinių popierių biržos ribų (pvz. AB “Lietuvos telekomo” akcijų pardavimas darbuotojams, kiti privatizavimai). Privatizavimo nukreipimas per biržą galėtų tarnauti ne tik kaip efektyvi priemonė pritraukianti užsienio kapitalą, bet ir kaip priemonė sureikšminanti Vertybinių popierių biržos rolę. Iki šiol Vertybinių popierių birža atlikdavo techninę funkciją privatizavimo procese, todėl jos įnašas į privatizavimo procesą buvo nereikšmingas. Atsižvelgiant į aukštos kvalifikacijos darbuotojus ir į pritrauktą kapitalą, būtų racionalu vykdyti privatizaciją per Vertybinių popierių biržą. Tai galėtų būti ne tik privatizavimo pasiūlymų įgyvendinimas per Vertybinių popierių biržą, bet ir pirminis akcijų pardavimas privatizuojant patrauklias infrastruktūros įmones bei parduodant kontrolinius paketus strateginiams investuotojams.

Deja, Lietuvos kapitalo rinkos institucijos negali sparčiai reaguoti į nuolatinius technologinius bei struktūrinius kitų centralizuotų kapitalo rinkų pasiekimus. Europos kapitalo rinkos siūlo modernias technologijas, mažus prekybos kaštus, aktyvų dalyvavimą rinkoje ir t.t. NVPB siekdama išlaikyti konkuruojančią padėtį taip pat turi integruotis į kitų šalių rinkas. Šiuo atveju ženkli iniciatyva ir ambicijų atsisakymas galėtų paspartinti integravimosi procesus bei galėtų įvesti daugiau aiškumo dėl Lietuvos, Latvijos ir Estijos kapitalo rinkų integracijos terminų.
Nuorodos

1. “Lietuvos kapitalo rinkos analizė”, Studija, MAS Consult, USAID, (1999).
2. “Keliai efektyviau padidinti investuotojų susidomėjimą Lietuvos kapitalo rinka”, Studija, MAS Consult, USAID, (1999).
3. “Lietuvos gyventojai apie vertybinius popierius”, Nacionalinis tyrimas, The Gallup Organization, Baltijos Tyrimai, (1999).
4. Marco Pagano (1998), “The changing microstructure of the European equity markets”, Working paper
5. Jean-Jacques Dethier, Christoph John (1998), “The taxation of capital income in Hungary from the perspective of European integration”, Working paper
6. Dimitri Vittas (1998) “Regulatory controversies of private pension funds”, Working paper
7. Qaizar Hussain, Eugenij Nivorozhkin (1997), “The capital structure of listed companies in Poland”, Working paper
8. Malcolm Knight (1998), “Developing countries and the globalization of financial markets”, Working paper

Leave a Comment