Antrinės rinkos

1. Rinkos prekybos sistema arba vieta

Jungtinėse Amerikos Valstijose antrinė prekyba akcijomis ir obligacijomis vyksta taip vadinamose rinkos prekybos sistemose, arba vietose (locations), kurioms priskiriama: pirmaujančios nacionalinės biržos, regioninės biržos, užbiržinė rinka, nepriklausomos elektroninės prekybos sistemos. Nežiūrint į tai, kad prekyba obligacijomis vyksta biržoje, jų aktyvumas nežymus, palyginti su prekybos apimtim užbiržinėse rinkose.

Rinkos prekybos sistemų esmė yra brokerių ir dylerių darbas. Brokeris (broker) – tai investuotojo, pageidaujančio dalyvauti prekyboje, agentas, kuris neperka ir neparduoda asmeninius vertybinius popierius. Dyleris (dealer), priešingai, noriai ir aktyviai perka arba parduoda juos (t.y.

didina ar mažina savo pozicijas esamuose akyvuose). Tam tikru momentu dyleriai pareiškia apie savo ketinimą pirkti aktyvą paklausos kaina (bid price) arba parduoti jį didesne už siūlomą kaina (ask price; offer price).

1. Biržos

Biržos (stock exchanges) – tai juridiniai asmenys, kurių veiklą reguliuoja Vertybinių popierių ir biržų Komisija (Securities and Exchange

Commission (SEC).Biržos nariai naudoja bendrus resursus sandoriams tam tikromis paprastosiomis akcijomis. Akcijos, dalyvaujančios biržoje, vadinamos kotiruojamomis akcijomis (listed stocks). Tokiu būdu terminas “pirma rinka” taikomas kotiruojamųjų akcijų prekybai biržos salėje. Tam, kad akcijos pasidarytų kotiruojamomis, kompanija turi pateikti pareiškimą ir užtikrinti visų reikalavimų, keliamų toje biržoje, kurioje planuojama prekyba, įvykdymą.

Teisę prekiauti akcijomis biržos salėje gali gauti firmos arba fiziniai asmenys, kurie nusiperka vietą (seat) biržoje.Tokiu būdu jie tampa biržos nariais. Biržos nariai gali vykdyti sandorius savo ar savo klientų vardu. Pastarasis biržos narys yra brokeris.

Sandoris dėl kiekvienos akcijos vykdomas nustatytoje vietoje, kuri vadinama postu (post). Taip vadinamas specialistas (specialist) atlieka kotiruojamosios akcijos market-meikerio vaidmenį. Biržos narys gali atlikti kelių kompanijų paprastųjų akcijų “specialisto” vaidmenį , bet kiekviena kotiruojamoji akcija gali turėti vienintelį “specialistą”. Užbiržinėse rinkose yra daugybė market-meikerių.

Jungtinėse Amerikos Valstijose didžiausios nacionalinės biržos yra

Niujorko fondų birža (New York Stock Exchange (NYSE), dažnai vadinama Big

Board, ir Amerikos fondų birža (American Stock Exchange (ASE arba AMEX)).

Niujorko fondų birža yra didžiausia JAV.

Apart nacionalinių, egzistuoja penkios regioninės biržos: Vidurio

Vakarų Fondų Birža, Ramiojo Vandenyno, Filadelfijos, Bostono ir Cincinato fondų biržos. Šiose biržose kotiruojamos dviejų tipų akcijos: 1) Kompanijų, kurios negali (arba nenori) kotiruotis nacionalinėse biržose, akcijos; 2)

akcijos, kurios kotiruojasi ir nacionalinėse biržose. Pastarąsias vadinama akcijomis su dviguba kotiruote (dually listed stocs). Dvigubų kotiruočių privalumas yra tas, kad vietinės brokerių firmos, pageidaujančios prekiauti atitinkamomis akcijomis, gali nusipirkti sau vietą regioninėje biržoje, kas yra daug pigiau, nei nacionalinėje biržoje. Akivaizdu, kad vietinės brokerių firmos gali pasinaudoti nacionalinių biržų narių paslaugomis, tačiau tokiu atveju jiems teks dalintis komisinius.

Egzistuoja taip pat Arizonos birža Fenikse. Tai birža su elektronine prekybos sistema, kurioje prekyba prasideda po prekybos uždarymo nacionalinėse biržose. Sandoriai joje atliekami tarp anoniminių dalyvių elektroninio tinklo pagalba.

Regioninės biržos konkuruoja su nacionalinėmis dėl smulkių sandorių vykdymo. Pirmaujantys nacionaliniai brokeriai praktikuoja panašių sandorių perdavimą regionams, siekdami sumažinti einamąsias išlaidas, susijusias su jų vykdymu.

Anksčiau griežta komisinių struktūra neleido sumažinti jų sandorio apimties padidinimo sąskaita, tokiu būdu išlaidų ekonomija buvo ignoruojama vykdant didelius sandorius. 1971 metais SEC leido sutartinius komisinius sandoriams, kurių vertė viršija 500 000 dolerių. O 1975 metais buvo visiškai panaikinti apribojimai minimaliems komisiniams. Dabar jų dydis apsprendžiamas susitarimu tarp brokerio ir investuotojo.

2. Užbiržinė rinka

Ši rinka apima prekybos sistemą, kurioje prekiaujama kotiruojamomis ir nekotiruojamomis akcijomis, taip pat obligacijomis. Prekybą vykdo ne vienas, o daugelis market-meikerių. “Antra rinka” (second market)

suprantama kaip nekotiruojamųjų akcijų užbiržinė rinka. “Trečia rinka”

(third market) – kotiruojamųjų akcijų prekyba užbiržinėje rinkoje. Ši rinka atsirado 60-ųjų metų pradžioje. Tokių rinkų dyleriai nebuvo biržų nariais ir, atitinkamai, galėjo mažinti savo komisinius.

Dylerių veiklą užbiržinėje rinkoje reguliuoja Nacionalinė dylerių vertybiniams popieriams asociacija (National Association of Securities

Dealers(NASD)). NASD yra privati organizacija,, ir jos veiklą reguliuoja

SEC. NASDAQ (National Association of Securities Dealers Quotation) – tai elektroninių sistemų kotiruotė, kuri aprūpina itin aktyviai prekiaujamų užbiržinės rinkos akcijų kainų kotiruote rinkos dalyvius.

3. Nepriklausomos elektroninės prekybos sistemos

Pirkėjui ir pardavėjui nebūtina visada naudotis dylerio ar brokerio paslaugomis. Tiesioginiai akcijų sandoriai tarp suinteresuotų pusių vadinami “ketvirta rinka” (fourth market). Ši rinka atsirado tam pačiam tikslui, kaip ir “trečia” – kad sumažinti sandorio vykdymo išlaidas.

Šiuo metu sukurtos specialios kompiuterizuotos sistemos, kurios leidžia investuotojams ieškoti ir pasirinkti pirkėjus ir pardavėjus.

INSTINET ir POSIT yra dvi žinomiausios sistemos. POSIT sistema pasirodė 80-

ųjų metų pabaigoje ir šiuo metu apima 80 institucinių investicijų valdytojų. POSIT (Porfolio System for Institutional Investors) – tai prekybos sistema, sukurta BARRA and Jefferies & Co. POSIT – tai ne paprasta paieškos ir užsakymų palyginimo sistema, ji taip pat leidžia palyginti portfelių pirkimą ir pardavimą taip, kad optimizuoti sistemos likvidumą.

2. Užsakymų tipai

Kad sandoris įvyktų, investuotojas privalo pranešti brokeriui atitinkamą informaciją apie jį , tai yra akcijų arba obligacijų laidą, kiekį ir užsakymo tipą. Žemiau mes apžvelgsime galimus užsakymų (arba įsakymų) tipus.

1. Rinkos užsakymai

Kai investuotojas nori pirkti ar parduoti akcijas, sandorio kaina ir įvykdymo sąlygos turi būti aptartos su brokeriu. Paprasčiausias užsakymo tipas yra rinkos užsakymas (market order) – užsakymas, kuris turi būti realizuotas geriausia galima rinkos kaina.

Kai vienu metu gaunami du ar daugiau užsakymų, fondų biržoje galioja gavimo eiliškumo taisyklė. Užsakymai, atėję anksčiau, gauna aukštesnį prioritetą. Kai kuriais atvejais didesnis prioritetas tarp užsakymų vienodomis kainomis yra skiriamas tam tikram biržos dalyvių kontingentui.

Biržos taisyklės reikalauja, kad vieši užsakymai būtų tenkinami pirmi.

2. Limituoti užsakymai

Laikotarpiu tarp užsakymo forminimo ir jo įvykdymo, rinkoje gali įvykti nepalankūs kainų pokyčiai, kas daro rinkos užsakymus nepatikimais.

Norėdamas išvengti netikėto kainų pasikeitimo, investuotojas gali sudaryti limituotą užsakymą (limit order), nurodydamas jame ribinę (limitinę)

leidžiamą kainą. Toks užsakymas įvykdomas tik tada, jei rinkos kaina sutampa arba viršija ribinę. Ribinis užsakymas pirkimui (buy limit order)

nustato maksimalią aktyvo pirkimo kainą, o ribinis užsakymas pardavimui (sell limit order) nustato minimalią leidžiamą pardavimo kainą.

Ribinis užsakymas, kuris negali būti įvykdytas pateikimo į biržą momentu, registruojamas ribinių užsakymų žurnale (limit order book), kurį veda “specialistas”. Užregistruotiems žurnale užsakymams yra taikomi prioritetai, kaip buvo aprašyta anksčiau.

3. Stop – užsakymas

Dar vienas sąlyginio užsakymo tipas – stop-užsakymas (stop order), kuris įvykdomas, kai rinkos kaina pasiekia užsakyme nurodytos kainos lygį (stop-kainos).Stop-užsakymas pirkimui (stop order to buy) įvykdomas, jei rinkos kaina pakyla iki nurodytos užsakyme kainos ir, priešingai, stop-

užsakymas pardavimui (stop order to sell) įvykdomas, kai rinkos kaina sumažėja iki nurodytos užsakyme. Stop-užsakymas naudojamas tais atvejais, kai investuotojas neturi galimybių pastoviai sekti rinką.

Paprastai stop-užsakymas yra naudojamas laukiant nepalankaus kainų pokyčio, o limituotas užsakymas – tikintis palankaus kainų kitimo.

Stop-užsakymai turi dvi problemas. Vertybinių popierių vertė dažnai keičiasi staiga, ir jų judėjimo kryptis yra laikina. Be to, tuo metu, kai stop-užsakymas atsiduria rinkoje, jis įgyja trūkumų, būdingų tokiems užsakymams.

4. Stop-limituotas užsakymas

Stop-limituotas užsakymas (stop limit order) – tai limituoto ir stop-

užsakymo hibridas. Tokiame užsakyme investuotojas nurodo dvi kainas –

išleidimo į rinką (stop-kainą) ir išėmimo iš rinkos kainą. Skirtingai nei stop-užsakymas, kuris pasiekęs nustatytos (stop-) kainos išleidžiamas į rinką, stop-limituotas užsakymas tampa limituotu užsakymu (su ribine kaina). Juo naudojamasi, norint sušvelninti rinkos kainų “šoko poveikį”

stop-užsakymui. Šiuo atveju kainos pasikeitimo įtaka po to, kai pasiekiama stop-kaina ( ir tuo pačiu stop-užsakymo atsiradimas) apsiriboja numatyta ribine kaina. Ribinė arba geresnė kaina gali pasirodyti “nepasiekiama”, tai ir limituotas užsakymas, taip pat ir stop-limituotas užsakymas nebus įvykdytas, tai yra neįvykdys savo apsaugos funkcijos.

5. Sąlyginai-rinkos užsakymas

Investuotojas taip pat gali pateikti sąlyginai-rinkos užsakymą (market-if-touched order). Šis užsakymas įvedamas į rinką, kai pasiekiama priimtina kaina.Ji būna dviejų rūšių: pardavimui ir pirkimui. Skirtingai nei stop-užsakymas, pirkimui jis įvedamas į rinką tada, kai rinkos kaina sumažės iki nurodytos reikšmės, o ne padidės. Pardavimo užsakymui –

atvirkščiai. Stop-užsakymas dažniausiai naudojamas, norint uždaryti esamas pozicijas prieinama kaina (be tikslaus kainų nurodymo), o sąlyginai-rinkos

– pozicijų atidarymui prieinama kaina.

6. Užsakymai su nustatytu išleidimo į rinką laiku

Užsakymus pirkimui arba pardavimui galima pateikti tiesiogiai atsidarant ar užsidarant prekybai. Atsidaromi užsakymai dalyvauja prekyboje tik atsidarymo kainomis, užsidaromi užsakymai – tik užsidarymo kainomis.

Investuotojas taip pat gali pateikti užsakymus, turinčius anuliuojamuosius nurodymus. Neatidėliotinas užsakymas (fill-or-kill order)

turi būti įvykdomas iškart patekęs į prekybos salę arba neatidėliotinai anuliuojamas, jei neįmanomas įvykdymas. Užsakymai gali numatyti laiko tarpą, kuriuo jie galioja: diena, savaitė mėnuo ar valandos. Atviras užsakymas (open order), arba užsakymas, galiojantis iki pranešimo apie atšaukimą (good-till-canceled order), galioja, kol nebus gautas pranešimas apie atšaukimą.

7. Užsakymai, priklausantys nuo dydžio

Paprastosioms akcijoms galioja užsakymai, kurie klasifikuojami priklausomai nuo numatomo sandorio dydžio. Standartinis lotas (round lot)

–tai užsakymas 100 akcijų. Nestandartinis lotas (odd lot), kaip taisyklė, yra mažesnis, pavyzdžiui 75 akcijos. Tuo pačiu užsakymas 350 akcijų suprantamas kaip keletas nestandartinių sandorių po 50 akcijų. Prekyba didelėmis partijomis, arba blokais (block trade), – tai kokios nors rūšies

10 000 akcijų užsakymas arba užsakymas pilnai rinkos vertei, viršijančiai

200 000 dolerių.

Kaip nacionalinėse, taip ir regioninėse biržose tam tikrų dydžių užsakymų paskirstymui yra naudojamos sistemos, kurių pagalba brokeriai nukreipia juos tiesiogiai į postus “specialistams”, kur jie gali būti įvykdyti. Niujorko fondų biržoje tokia sistema vadinasi Super DOT (Super

Designated Order Turnaround). Amerikos fondų biržos sistema Post Execution

Reporting leidžia nukreipti “specialistams” iki 2000 akcijų, o NASDAQ Small

Order Executio – apie 1000 vnt.

3. “Trumpas” pardavimas

INVESTUOTOJAS, TIKėDAMASIS, KAD AKCIJOS KAINA AUGS, IR NUSIPIRKęS Ją

Iš ANKSTO, GALI GAUTI PELNą. TARKIME, INVESTUOTOJAS LAUKIA KAINOS

SUMAžėJIMO. KOKIą NAUDą JIS GALI GAUTI Iš TO? ESANT “TRUMPAM “ PARDAVIMUI

(SHORT SELLING) INVESTUOTOJAS (SU BROKERIO PAGALBA) IMA AKCIJAS SKOLON,

PARDUODA JAS IR PRAėJUS KAžKURIAM LAIKUI PERKA JAS JAU DAUG žEMESNE KAINA

IR GRąžINA SKOLą. GRąžINDAMAS AKCIJAS, INVESTUOTOJAS, KAIP SAKANT, UžDARO

“TRUMPą” POZICIJą.

Jei akcijų kursas pakils, tai uždarant savo “trumpą” poziciją investuotojas patirs esminius nuostolius.

1. “Trumpo” pardavimo apribojimai

Kad apsaugoti investuotoją nuo “trumpo” pardavimo galimų pasekmių, jam uždedami apribojimai. Jie vadinami kainos pasikeitimo taisyklės (tick-

test rules).Jos duoda leidimą aktyvo “trumpam” pardavimui dviems atvejais.

Pirma, kai nustatyto aktyvo pardavimo vertė didesnė už paskutinį pardavimo sandorį. Toks sandoris vadinamas prekyba su padidintu “tiku” (up-tick trade). Antra, kai paskutinio sandorio kaina nepakito, lyginant su ankstesniu, o to kaina didesne, nei dar ankstesnis. Toks sandoris vadinamas prekyba su nuliniu padidintu “tiku” (zero up tick).

4. Sandoriai su atsarga

INVESTUOTOJAS GALI IMTI KREDITą IR PIRKTI VERTYBINIUS POPIERIUS. TUO

PAčIU JIS GALI PANAUDOTI NUPIRKTUS VERTYBINIUS POPIERIUS KAIP KREDITO

UžSTATą. SANDORIS, KADA VERTYBINIAI POPIERIAI NAUDOJAMI KREDITUI GAUTI, Už

KURį PERKAMA DALIS Jų, VADINAMAS PIRKIMAS SU ATSARGA (BUYING ON MARGIN).

SKOLINTų Lėšų NAUDOJIMAS AKTYVų PIRKIMUI VADINAMAS FINANSINE “SVIRTIMI”

(FINANCIAL LEVERAGE).

1. Paskolos iki pareikalavimo norma

Lėšas akcijų pirkimui brokeris gali gauti banke. Kredito išdavimo norma vadinama paskolos iki pareikalavimo , arba kredito iki pareikalavimo norma (call money rate; broker loan rate). Šią tarifą ir paslaugos kainą investuotojas turi sumokėti brokeriui.

2. Reikalavimai sandoriams su atsarga

Brokeris neturi teisės skolinti savo klientui jokios sumos. Nuo 1934

metų Įstatymu dėl vertybinių popierių ir biržų klientų vertybinių popierių pirkimams už bankų kreditus yra nustatyti apribojimai. Šis įstatymas draudžia išduoti kreditą, viršijantį atitinkamos akcijų rinkos vertės dalį.

Ta vertybinių popierių rinkos vertės dalis, kurią investuotojas turi įnešti į sąskaitą, vadinama pirmine atsarga (initial margin requirement). 1934

metų įsakymas suteikė teisę JAV Federalinės rezervų sistemos (FRS) valdymo

Tarybai nustatinėti pirminės atsargos dydį (Taisyklės T ir U). Jis skirtingas akcijoms ir obligacijoms ir šiandien sudaro 50%, nors buvo laikas, kai šis dydis buvo mažesnis nei 40%. Be to, FRS nustato ir minimalios atsargos dydį. Tai investuotojo minimaliai leidžiama asmeninių lėšų dalis (maintenance margin requirement) atsargų sąskaitoje palyginti su bendra nusipirktų vertybinių popierių verte. Jei asmeninių lėšų dalis tampa mažesnė už minimalią atsargą, investuotojas turi padidinti ją įnešdamas pinigų sumą, užtikrinančią reikalaujamo lygio pasiekimą. Investuotojas gauna iš brokerio pranešimą apie būtiną sąskaitos padidinimą (marginal call). Jei jis nepajėgus to padaryti , lėšų trūkumo sąskaitoje padengimui parduodamos akcijos.

5. Dylerio, kaip market-meikerio vaidmuo užbiržinėje rinkoje

PIRKIMO IR PARDAVIMO UžSAKYMų DISBALANSAS GALI STAIGIAI KEISTI

SANDORIų KRYPTį NUO VIENų PRIE KITų. BE įSIKIšIMO TOKS LAIKINAS DISBALANSAS

GALI DESTABILIZUOTI RINKą, NESUBALANSUOTų PIRKIMO UžSAKYMų SRAUTAS GALI

SUKELTI KURSų AUGIMą. KURSų PADIDėJIMAS SAVO RUOžTU GALI SUKELTI LAVINą

PIRKIMų, PAGRįSTų KLAIDINGU SUPRATIMU APIE VERTYBINIų POPIERIų VERTėS

PADIDėJIMą. GALUTINIAM REZULTATE RINKA SUKOREGUOS KURSUS, KAS įTAKOS Jų

STAIGų KRITIMą.

Dyleriai palaiko rinkos balansą sumažindami skirtumus tarp paklausos ir pasiūlos.Būtent dyleriai yra “nepertraukiamos” rinkos (tai yra greito sandorio įvykdymo) garantas.Paklausos ir pasiūlos kainų skirtumas, arba kainų kritimas – tai mokestis dyleriams už nepertraukiamumo ir kainų stabilumo aprūpinimą, esant galimam užsakymų disbalansui. Dyleriai taip pat atlieka du svarbius vaidmenis.Jie aprūpina prekybos dalyvius informacija apie aktyvų kainas, kas leidžia sandorius įgyvendinti itin efektyviai, o daugelyje rinkų jie yra aukcionų organizatoriai ir pagrindiniai veikėjai.

1. Dylerio sąnaudos

Pasiūlos ir paklausos kainų skirtumui įtakos turi rinkos palaikymo ir rizikos, kurią prisiima dyleris, kompensavimo sąnaudos. Svarbiausias sąnaudų komponentas – užsakymų vertė. Tai sąnaudos įrengimams, administravimo ir darbo užmokesčio sąnaudos. Kuo mažesnės tos sąnaudos, tuo mažesnis kainų skirtumas. Nuo 60-ųjų metų, pradėjus mažėti kompiuterizacijos išlaidoms ir pagerėjus personalo paruošimui, šios sąnaudos ėmė mažėti.

Rizika, susijusi su dylerių darbu, taip pat reikalauja kompensacijos.

Nepertraukiamos prekybos ir kainų stabilumo užtikrinimui dyleris turi palaikyti vertybinių popierių atsargas (“ilga” pozicija) ir vykdyti popierių, kurių atsargose nėra, “trumpą” prekybą. “Ilgų” arba “trumpų”

pozicijų palaikymas susijęs su trijų rūšių rizika. Viena iš jų – tai “kainos rizika”, susijusi su neapibrėžta būsima aktyvų kaina. Taip gryna “ilga” pozicija tampa rizikinga dėl vertybinių popierių kursų kritimo, o švari “trumpa” pozicija – dėl jų pakilimo.

Kita rizikos rūšis susijusi su pozicijų uždarymo terminų neapibrėžtumu. Šis faktorius daugiausia lemia užsakymų gavimo dažnumas, tai yra rinkos dinamika. Kuo dažnesni sandoriai, tuo mažiau vidutiniškai laikosi vieno ar kito vertybinio popieriaus pozicija. Pagaliau, nors dyleriai geriau informuoti apie užsakymų (ir kainų) srautus rinkoje nei likusieji rinkos dalyviai, kai kuriais atvejais jie rizikuoja sudarydami sandorius su labiau informuota puse. Tais atvejais labiau informuoti sandorio dalyviai gauna naudą dylerio sąskaita. Todėl dylerių kainų skirtumas turi numatyti tokią galimybę. Kai kuriuos sandorius, kurie bus apžvelgti toliau, galima laikyti “neskaidriais”, arba “tamsiais”

(informationless trades). Tai yra šioje situacijoje dyleris žino arba tiki tuo, kad siūlomo sandorio tikslas nesusijęs su vertybinio popieriaus kurso kitimo nauda.

2. Dylerio vaidmuo užbiržinėje rinkoje

Užbiržinėje rinkoje sandorius su vertybiniais popieriais gali atlikti keli dyleriai. Todėl tokia rinka yra vadinama dylerių rinka.Dylerių skaičius priklauso nuo atitinkamo vertybinio popieriaus prekybos apimties.

Jei prekyba kokiomis nors akcijomis nelabai aktyvi, tai pakanka vieno ar dviejų dylerių. Ryšium su naujų apribojimų įvedimu, apart pakankamo kapitalo darbui su duotos rūšies akcijomis, kitų reikalavimų neiškyla.

Naujų dylerių atsiradimas sudaro konkurenciją ir mažina paklausos ir pasiūlos kainų skirtumą. Be to, esant keliems dyleriams didėja rinka, kas užtikrina rinkos efektyvumą labiau, nei biržinė rinka, kuri gali palaikyti tik vieną “specialistą”.

Didelis konkurencingumas, platumas ir imlumas – tai pagrindiniai užbiržinės rinkos privalumai.

3. Nacionalinė rinkos sistema

60-aisiais ir 70-ųjų metų pradžioje amerikietiška antrinė vertybinių popierių rinka darėsi vis labiau fragmentinė. Fragmentinė rinka suprantama kaip rinka, kurioje atitinkami vertybinių popierių užsakymai apdorojami atskirai nuo kitų. Pavyzdžiui, akcijos gali būti perkamos ir biržose, ir užbiržinėse rinkose. Tokiu būdu, vienas ir tas pats užsakymas gali būti vertinamas skirtingai priklausomai nuo to, kur jis bus vykdomas.

Rinkos politikoje pastoviu aptarimo objektu yra investuotojų užsakymų įvykdymo efektyvumo laipsnis. Pirmiausia turima omenyje tas faktas, kad brokeris ne visada sutartį įvykdo klientui palankiausia kaina. Kita nerimo priežastis yra “slaptų”, tai yra viešai neskelbiamų, sandorių su kotiruojamomis akcijomis augimas. Jis įmanomas todėl, kad duomenys apie sandorių kainas regioninėse biržose ir “trečiojoj rinkoj” automatiškai neatsiduria didžiosiose nacionalinėse biržose.

Šių diskusijų rezultatas – tai 1975 metais surengtas specialus

Kongreso posėdis, kuriame buvo priimtas Įstatymas apie vertybinius popierius (Securities Act of 1975), kuris nurodė Vertybinių popierių ir biržų Komisijai “užtikrinti nacionalinės vertybinių popierių biržos formavimą…”. Nacionalinės vertybinių popierių sistemos rinkos įgyvendinimas numato penkis Komisijos suformuotus tikslus:

1) organizuoti viešą visų įvykdytų sandorių paskelbimo sistemą;

2) sukurti kotiruočių surinkimo ir indikacijos sistemą (paklausos ir pasiūlos kainų);

3) sukurti užsakymų vertybinių popierių pirkimui ir pardavimui apdorojimo ir sandorių su kotiruojamomis akcijomis paskelbimo sistemas;

4) panaikinti apribojimus biržų narių galimybei įtakoti užbiržinius sandorius su kotiruojamomis akcijomis;

5) organizuoti bendranacionalinę limitinių užsakymų apsaugą nuo “neadekvataus” jų įvykdymo kitose rinkose;

6) sukurti taisykles, nustatančias vertybinių popierių išleidimą į prekybą nacionalinės rinkos sistemos ribose (NMS).

1978 metais pradėjo veikti Tarprinkinė prekybos sistema (Intermarket

Trading System (ITS)) kotiruojamosios akcijoms. Ji buvo kuriama kaip elektroninė akcijų kotiruotės visose biržose sistema, taip pat užbiržinėje rinkoje. Be to, sistema užtikrina tarptautinių sandorių įvykdymą.

Pranešimai apie kotiruojamųjų akcijų sandorius skirtingose rinkose atsispindi Kotiruočių konsoliduotoje sistemoje (Consolidated Quotation

System (CQS)).

Kol nacionalinėje akcijų prekybos rinkos sistemoje vyko pasikeitimai, obligacijų rinkoje nebuvo pastebėta jokių poslinkių, nežiūrint į tai, kad aktyvi prekyba susikoncentravo užbiržinėje rinkoje. Todėl užbiržiniai obligacijų sandoriai neskelbiami. Neanonsuojamos ir obligacijų pirkimo ir pardavimo kainos.

6. Instituciniai investuotojai paprastųjų akcijų rinkoje

INSTITUCIONALIZAVIMAS PASIREIšKIA AKCIJų, KURIOS RANDASI FINANSINIų

INSTITUTų VALDYME, DALIES PADIDėJIME, TAIP PAT UžSAKYMų, VYKDOMų

INSTITUCINIų INVESTUOTOJų AUGIME LYGINANT SU PRIVAčIAIS SANDORIAIS.

PAPRASčIAUSIA, PRIVAčIų ASMENų AKCIJų VALDYMAS įGAVO šALUTINį POVEIKį, KADA

FINANSINIAI INSTITUTAI, TOKIE, KAIP INVESTICINIAI IR PENSINIAI FONDAI,

DRAUDIMO KOMPANIJOS IR KT., TAMPA VERTYBINIų POPIERIų LAIKYTOJAIS IR

TARPININKAIS SANDORIUOSE SU JAIS.

Akcijų rinkos institucionalizavimas privedė prie specialių atitinkamų sandorių įvykdymo mechanizmų sukūrimo, o būtent: 1) prekybos blokais (block trades), tai yra sandoriai su dideliu tokių pačių akcijų kiekiu; 2)

programinės prekybos (program trades) – sandoriai tuo pačiu metu su dideliu kiekiu skirtingų akcijų.

Šie du institucinių sandorių tipai atliekami kompiuterinio telekomunikacinio tinklo pagalba, apjungiančio finansinius institutus –

sandorio dalyvius, tai yra didžiausias brokerių firmas, investicines kompanijas ir t.t. Ši komunikacinio tinklo dalyvių rinka vadinama “viršutinės pakopos” rinka (upstairs market). Minėta rinka užtikrina institucinių investuotojų sandorių likvidumą , ir, be to, teigiamai įtakoja “fragmentinių rinkų” susijungimą į vientisą nacionalinę rinką.

1. Prekyba akcijų blokais

Prekyba akcijų blokais – tai 100 000 ar daugiau vienos rūšies akcijų arba 200 000 dolerių ar didesnės vertės sandoriai. Šiuo metu šie sandoriai sudaro maždaug pusę visų sandorių.

Kadangi didelio kiekio užsakymų įvykdymas apsunkina “specialisto”

darbą, jiems padėti buvo sukurta nauja technologija. Institucinis klientas susisiekia su brokerių firmos agentu ir pareiškia apie savo norą pateikti užsakymą akcijų bloko pirkimui ar pardavimui. Agentas perduoda užsakymą brokerių firmos skyriui, užsiimančiam tokių užsakymų vykdymu. Prekiautojai iš biržos vykdymo skyriaus susisiekia su kitai institutais, ieškodami vieno ar kelių užsakymo partnerių, tai yra savo veikloje jie naudojasi “viršutinės pakopos” rinka.

Jei sandorio vykdytojas surastas, tai jis sėkmingai užbaigiamas.

Bet jei prekiautojai negali rasti finansinio tarpininko, pasiruošusio paimti visą bloką, tada realizavimo užduotis tenka brokerių firmos market-

meikeriui. Market-meikeris gali priimti vieną iš dviejų sprendimų: 1) firma užima viso bloko atitinkamą poziciją , ir tokiu atveju privalo naudoti nuosavą kapitalą; 2) neįvykdytas užsakymas realizuojamas kitų konkuruojančių market-meukerių pagalba.

2. Programinė prekyba

Programinė prekyba – tai didelio kiekio skirtingų akcijų pirkimas ir/arba pardavimas vienu metu. Tokie sandoriai taip pat vadinami vertybinių popierių “krepšio” prekyba (basket trades), kadangi perkamas ir parduodamas vertybinių popierių rinkinys, arba “krepšys”.

Programinė prekyba numato skirtingus būdus komisinių išmokėjimui instituciniams sandorių dalyviams. Jų pasirinkimas priklauso nuo daugelio faktorių: pirmiausia, nuo sandorio neįvykdymo geriausia kaina rizikos, antra, nuo rizikos, kad brokerių firmos, į kurias buvo kreiptasi su realizavimo sandorio pasiūlymu, gali panaudoti informaciją apie jį, siekdami naudos dėl galimo kainų pasikeitimo vykdant sandorį (tokia praktika JAV vadinama “priešakiniu bėgimu – fruntrun the transaction).

Agentinė schema. Programinė prekyba pagal agentinę schemą (agency basis) numato vykdytojo pasirinkimą tik pagal brokerių firmų paskelbtas komisinių normas. Išrinkta brokerių firma deda pastangas sandorio realizavimui geriausiomis kainomis. Agentinės schemos trūkumas yra tas, kad nežiūrint į žemus komisinius, sandorio įvykdymo kaina gali būti nepalanki, be to, įmanomas informuotų agentų sandorio “aplenkimas” .

Skatinamoji schema. Skatinamojoje schemoje (agency intentive arrangement) programinės prekybos paslaugų apmokėjimas vykdomas etaloninio portfelio (benchmark porfolio) vertės įvertinimo pagrindu, atitinkančiu aktyvų, dalyvaujančių sandoryje, portfeliui. Tokiu atveju kiekvieno aktyvo vertė fiksuojama pagal uždarymo kainas, arba pagal vidutinę praėjusios prekybos dienos kainą. Jei brokerių firma sekančią dieną realizuoja sandorį geresniu nei “etaloninio portfelio” būdu (tai yra parduodama didesne kaina ir mažesne perkant), tai apart komisinių ji gauna premiją.

Kas bus, jei firma nesugebės “viršyti” etaloninį lygį? Galimi keli variantai. Vienu atveju paslaugų apmokėjimas apsiriboja komisiniais, kitu turima omenyje pačios brokerių firmos dalies rizikos prisiėmimo galimai nepalankiai sandorio baigčiai. Šioje nepalankioje situacijoje brokerių firma turi padengti nuostolius savo sąskaita, tuo pačiu rizikuodama savo kapitalu. Todėl kuo didesnė rizika, prisiimam brokerių firmos, tuo didesni sandorio komisiniai.

Liko aptarti sandorio “aplenkimo” problemą. Jei brokerių firmos žino, kad kažkuris finansinis institutas ruošiasi įgyvendinti programinį sandorį praėjusios prekybinės dienos kainomis, jis gali pasinaudoti šia informacija savais tikslais. Kad šito išvengti, taikoma kita programinės prekybos realizavimo schema.

Įmonėms – potencialioms užsakymo vykdytojoms, suteikiama tik būtina portfelio esminių parametrų informacija, kuri leidžia joms spręsti užsakymo priėmimo klausimą, nežinant aktyvų ir jų kiekio. Firmai, pasiūliusiai geriausias užsakymo vykdymo sąlygas, pranešama pilna visų parametrų informacija. Tokiu būdu sumažėja tikimybė įvykdyti sandorį “geriausia kaina”. Sandoris gali būti įvykdytas “aukščiausios pakopos” rinkoje arba užsakymas perduotas NASDAQ tinklais į biržą, naudojant Niujorko fondų biržos Super DOT tipo automatinio vykdymo sistemą

7. Fondų indeksai

FONDų INDEKSAI, ARBA VERTYBINIų POPIERIų RINKOS INDEKSAI, ATLIEKA

įVAIRIAS FUNKCIJAS – NUO ETALONINIO RODIKLIO, PAGAL KURį VERTINAMAS

PROFESIONALAUS FINANSINIO VADYBININKO DARBAS, IKI PADėTIES INDIKATORIAUS AR

VERTYBINIų POPIERIų RINKOS PADėTIES.

Labiausiai paplitęs akcijų rinkos indeksas yra pramoninis Dow Jones indeksas. Finansiniame procese dažnai naudojami ir kiti akcijų indeksai:

laisvas Standard & Poor’s 500 indeksas, Niujorko fondų biržos laisvas akcijų indeksas, Amerikos fondų biržos indeksas, NASDAQ laisvas indeksas, ir Value Line laisvas indeksas. Egzistuoja dar daugybė kitų akcijų indeksų, pavadintų žinomiausių investicinių vadybininkų pavardėmis, tokių kaip

Wilshire Stock, Russell Stock. Kaip taisyklė, rinkos indeksai kyla arba krenta kartu. Indeksų struktūrą lemia trys faktoriai: rinkos apimties lygis; atskirų akcijų lyginamasis svoris; vidurkio metodas. Akcijos dalyvauja indekse tam tikru svoriu, tokiu būdu indeksas yra vidutinė reikšmė. Yra trys indekso akcijų svorio įvertinimo būdai: 1) įvertinimas pagal kompanijos – emitento rinkos kainą (lygi akcijos rinkos kainai padaugintai iš akcijų, esančių apyvartoje kiekio); 2) įvertinimas pagal vienos akcijos kainą (neatsižvelgiant į kiekį); 3) priskyrimas vieno ir to pačio svorio kompanijai-emitentui, nepriklausomai nuo kainos ir laidos apimties.

Po to, kai išvardinamos dalyvaujančios indekse akcijos, nurodant jų svorius, būtina išvesti atskirų indekso komponentų vidurkius. Egzistuoja du vidurkio išvedimo metodai: aritmetinis ir geometrinis. Dažniausiai naudojamas aritmetinis.

Fondų indeksus galima suskirstyti į tris grupes. Pirmajai priskiriami indeksai, į kuriuos įeina visos duotojoje prekybos sistemoje (biržoje, tinkle ir t.t) dalyvaujančios akcijos; antrajai – indeksai, į kuriuos įeina skelbiančios kompanijos specialiai atrinktos akcijos; trečiajai –

tokie indeksai, kuriuose akcijos atrenkamos pagal tam tikrus rodiklius, pvz. kapitalizavimą. Pirmajai grupei priskiriami biržų indeksai, pvz.

Niujorko ir Amerikos fondų biržų, kurie įvertina visų biržoje kotiruojamų akcijų rinkos kainas. Antrajai grupei priskiriami trys populiariausi indeksai: pramoninis indeksas Dow Jones, Standard & Poor’s 500 ir Value

Line. Dow Jones jungia 30 stambiausių pramoninių kompanijų akcijas, kotiruojamų Niujorko fondų biržoje. Korporacijos – kompanijos Dow Jones –

Wall Street Journal įkūrėjo atrinktų tokių akcijų emitentai. Indekso sudėtis laikas nuo laiko keičiasi dėl kompanijų, įeinančių į indeksą, susiliejimo, bankrotų, aktyvumo sumažėjimo arba, atvirkščiai, įvedant anksčiau nedalyvavusią greitai besivystančią kompaniją. Keičiantis įeinančių į indeksą akcijų sąrašui, jis koreguojamas, kad atitiktų anksčiau buvusias reikšmes.

Į Standard & Poor’s 500 įeina akcijos, kotiruojamos svarbiausiose nacionalinėse ir užbiržinėse rinkose. Indekso sudėtį nustato kompanijos

Standard & Poor’s 500 komitetas, kuris gali papildyti arba išbraukti atskiras akcijas arba kokios nors srities akcijų grupę. Komiteto tikslas yra nustatyti tokia indekso struktūrą, kuri tiksliausiai atspindėtų fondų rinkos būklę. Skelbiamas kompanijos Arnold Bernhard & Co. indeksas Value

Line taip pat apima platų spektrą akcijų, kotiruojamų Niujorko ir Amerikos fondų biržose ir užbiržinėje rinkoje.

Į trečią grupę įeina Wilshire Indexes, skelbiamos Wilshire

Associates, ir Russel Indexes, skelbiamos Frank Russel – pensinių fondų ir kitų institucinių investuotojų konsultanto. Pagrindinis akcijų įtraukimo į indeksą kriterijus yra ų kapitalizavimo lygis. Išsamiausias yra Wilshire

5000 indeksas, į kurį įeina beveik 6000 kompanijų akcijos (ankščiau buvo

5000). Į Wilshire 4500 įeina visos Wilshire 5000 akcijos, išskyrus 500

akcijų, įeinančių į S&P 500. Tokiu būdu Wilshire 4500 įtraukia mažesnio kapitalizavimo, nei Wilshire 5000 akcijas. Russell 3000 indeksas jungia pirmų 3000, surūšiuotų pagal kapitalizavimą, kompanijų akcijas. Atitinkamai

Russell 1000 įtraukia pirmo 1000 kompanijų akcijas, o Russell 2000 indeksas

– paskutinių 2000, tai yra santykinai mažo kapitalizavimo akcijos.

Visi svarbiausi indeksai, išskyrus Dow Jones ir Value Line, akcijų svoriams įvertinti naudoja kompanijų-emitentų kapitalizavimą. Dow Jones indekse akcijos vertinamos pagal kainą (atsižvelgiant į dividendus ir skaidymą), o Value Line indekse visos akcijos turi vienodą kainą.

8. Kitų šalių akcijų rinkos

ANKSčIAU JAV VERTYBINIų POPIERIų RINKOJE LEMIAMą VAIDMENį VAIDINO

PRIVATūS INVESTUOTOJAI, DABAR – INSTITUCINIAI INVESTUOTOJAI. TOKIA PAT

SITUACIJA PASTEBIMA KITOSE IšSIVYSčIUSIOSE šALYSE. INSTITUCINIAMS

INVESTUOTOJAMS, PALYGINTI SU PRIVAčIAIS, BūDINGA TARPTAUTINIO LYGIO

DIVERSIFIKACIJA, TAI YRA KAPITALO PERKėLIMAS į KITų šALIų RINKAS.

STAMBIAUSIOS YRA JAV IR JAPONIJOS RINKOS. KADANGI VERTė MATUOJAMA JAV

DOLERIAIS, KINTANT JENOS KURSUI, LYGINAMOJI VERTė TAIP PAT KINTA.

Kitų šalių fondų rinkose apyvartinių sandorių (round trip trading –

vertybinių popierių pirkimas nedelsiant juos parduodant) norma yra aukštesnė. Be komisinių, į normą įskaitomi mokesčiai, taip eilė rinkos išlaidų. Pastaruoju metu sandorių operacinių išlaidų skirtumas skirtingose šalyse mažėja.

Daugelio firmų akcijos kotiruojamos ne tik nacionalinėse biržose, bet ir užsienyje, o didelių firmų – iškarto keliose šalyse. Skirtingose šalyse ir biržose pasiruošimas įsileisti užsienio vertybinius popierius į nacionalines biržas yra skirtingas.

1. Tarptautiniai akcijų indeksai

Užsienio rinkų veiklą apibūdina įvairūs vertybinių popierių indeksai.

Kiekvienoje vykdančioje prekybą vertybiniais popieriais šalyje apskaičiuojamas bent vienas toks indeksas. Jeigu šalyje veikia ne viena birža, indeksai apskaičiuojami kiekvienoje jų. Indeksus taip pat sudarinėja kitos organizacijos, analitinės ir konsultacinės įmonės.

Japonijoje egzistuoja du pagrindiniai indeksai. Pirmas – Tokijo biržos sudarytas Tokijo akcijų indeksas (Tokyo Stock Price Index (TOPIX)).

Šis suvestinis indeksas pristato visas Tokijo fondų rinkos “pirmosios sekcijos” akcijas, tai yra labiausiai paplitusias ir aktyviai apdorojamas stambiausių Japonijos korporacijų akcijas. Antras – firmos Nihon Keizai

Shimbun,Inc. sudarytas ir pristatomas Nikkei 225 indeksas (Nikkei 225 Stock

Average) . Jis apima 225 “pirmos sekcijos” stambiausias kompanijas.

Londono birža turi eilę indeksų. Dažniausiai naudojamas Financial

Times Industrial Ordinary Index (FT 30), kuris apima 30 stambiausių kompanijų. Išsamesnis indeksas – biržos indeksas Financial Times Stock

Exchange 100 (FTSE 100). Indeksas apima 100 stambiausių Didžiosios

Britanijos kompanijų, kurios sudaro didžiausią nacionalinės fondų rinkos dalį. Indeksus publikuoja leidybinis koncernas Fincial Times ir Statistikos institutas (Institute for Actuaries). Šie statistiniai indeksai bendru pavadinimu FTA (viso 54 indeksai) apima įvairias ekonomikos sritis. Tokio tipo laisvajame indekse dalyvauja daugiau nei 700 akcijų.

Vienas svarbiausių Vokietijos fondų indeksų yra DAX (Deutscher

Aktienindex) – Frankfurto fondų biržos indeksas (FWB). Indeksas DAX apima

30 aktyviausiai prekiaujamų FWB akcijų. Dar vienas poliarus indeksas – FAZ, publikuojamas kassavaitiniame laikraštyje Frankfurter Allgemeine Zeitung.

Indekse dalyvauja 100-to stambiausių Frankfurto biržos kompanijų akcijos.

Prancūzijoje nacionalinė fondų brokerių asociacija ir Paryžiaus birža skelbia 40-ies stambiausių emitentų akcijų indeksą – CAC 40 (Cotation

Assistee en Continu). Šis pavadinimas atitinka Paryžiaus biržos elektroninės prekybos sistemos pavadinimą. Besiintegruojančioje Europoje indeksai CAC 40, FTSE ir DAX patikimai atspindi bendrą Europos rinką. Prie kitų plačiai žinomų nacionalinių fondų indeksų priskiriami Honkongo biržos indeksai – Hang Seng Index, Toronto biržos laisvas indeksas TSE 300 ir

Šveicarijos indeksas SPT (Swiss Perfomante Index), apimantis beveik 400

šalies įmonių ir kompanijų.

Atsižvelgdami į didėjantį susidomėjimą investuoti į užsienio akcijas, finansiniai institutai sukūrė eilę tarptautinių akcijų indeksų. Tokiems indeksams priskiriamas JAV pensijų fondų plačiai naudojamas Morgan Stanley

Capital International Europe, Australia, Far East Index (EAFE Index). Šis indeksas apima 21 šalies daugiau nei 2000 kompanijų akcijų kainas.

Santykinai nauji tarptautiniai akcijų indeksai yra: The Financial Times

World Index, Salomon Brothers – Russell Global Equity Index ir Global

Index.

2. Tarptautinių investicijų priežastys

Padidinti portfelio pelningumą be rizikos arba sumažinti riziką be nuostolių galima įtraukiant kitų šalių akcijas. Tokio teigiamo poveikio priežastis yra pasaulio rinkos atskirų segmentų maža koreliacija.

Koreliacijos koeficientas gali svyruoti nuo –1 iki +1. Jo reikšmė rodo įvykių tarpusavio priklausomybės lygį. Jeigu rinkos yra stipriai teigiamai koreliuotos (tai yra koreliacijos koeficientas artėja prie +1), tai šios rinkos “kyla” ir “krenta” kartu. Investavimas abiejose rinkose tuo pačiu metu yra “perdėtas”, nes laukiami rezultatai bus vienodi ir operacinės išlaidos bus aukštos. Kuo koreliacijos koeficientas arčiau 0, tuo daugiau “nepriklausomi” rinkos kainų svyravimai. Skirtingų šalių aukštą “nepriklausomybės” lygį sąlygoja mokesčių sistemos, finansų politikos, bendro politinio stabilumo, gyventojų skaičiaus augimo ir t.t. skirtumai.

Kadangi tam tikros šalies akcijų kursą daugiausia įtakoja vietinės sąlygos ir politika, kompanijų akcijų grupių kainos kinta skirtinga kryptimi ir skirtingu laipsniu. Tokie nevienodi akcijų kursų pasikeitimai leidžia investuotojui sumažinti rizikos laipsnį, o tai stimuliuoja jo suinteresuotumą tarptautinėse investicijose.

Pelningumo koreliacija įvairiose šalyse skirtinga. Smarkai besiskiriančių šalių pelningumo koreliacija yra daug mažesnė už 1, ir atvirkščiai. Pvz.: didžiausios koreliacijos koeficientas – 0,81 – JAV ir

Kanados. Teigiamas koreliacijos koeficientas rodo, kad šalių akcijų kursai taip pat kaip ir ekonomika, tam tikru būdu susijusios. Tai reiškia, kad tarptautinė diversifikacija turi savo ribas. Kitaip tariant, skirtingų šalių rinkos – tai mažai tarpusavyje susijusios bendros rinkos dalys.

Investicinio kapitalo skirstymas tarp jų leidžia iš esmės, bet ne visiškai, sumažinti formuojamų portfelių pelningumo kaitą.

Literatūra

1. Управление инвестициями. Фрэнк Дж. Фабоцци. М.: – Инфра-М, 2000.