MAINAI TARP VALIUTŲ REGIONŲ
Bet kurios tarptautinės pinigų sistemos svarbiausi požymiai yra du – valiutos kursas ir mokėjimų balansas. Valiutos kursas – tai užsieninių pi¬nigų kaina, išreikšta vietiniais pinigais; jis nustatomas valiutų keitimo rin¬koje. Kursas kinta dėl to, kad būtų atkurtas ar palaikomas balansas tarp iš¬mokų užsienio šalims ir įplaukų, gaunamų iš tų šalių. Mokėjimų saldas, kuris dažnai laikomas svarbiausiu šalies gerovės matu, yra vienas iš įrašų mokėjimų balanse, kuris iš esmės reiškia visų tarptautinių sandėrių apskai¬tą. Mokėjimų saldas yra centrinio banko ar kitos autoritetingos pinigų įstaigos sandėrių vertė oficialių rezervų aktyvais – auksu, JAV iždo vekseliais. Bankų indėliais, įnašais į Tarptautinį valiutos fondą.Jeigu prekių, paslaugų ir vertybinių popierių importas yra didesnis už prekių, paslaugų ir vertybinių popierių eksportą per kurį nors laikotarpį, ša¬lis turi mokėjimų balanso deficitą, kurį reikia finansuoti parduodant akty¬vus arba skolinantis užsienyje. Jei prekių, paslaugų ir vertybinių popierių eksportas yra didesnis už prekių, paslaugų ir vertybinių popierių importą, šalis turi mokėjimų perviršį.JAV prekių, paslaugų ir vertybinių popierių kainos nuolat yra pagal va¬liutos kursą lyginamos su kitų šalių atitinkamų prekių paslaugų ir vertybinių popierių kainomis. Kiekvienos šalies prekybininkai stengiasi pasinaudoti bent kiek žymesniu vietinių ir atitinkamų užsienietiškų prekių kainų skirtumu; valiutų kursai sudaro galimybę palyginti ,,Chevrolet” automobi¬lių kainas su ” Toyota” ar ” Volkswagen” kainomis. Panašiai taip kiekvienos šalies gamintojai stengiasi nustatyti, ar jie konkurenciniu požiūriu yra pra¬našesni užsienio rinkoje dėl žemesnės negu užsienio firmų pardavimo kai¬nos. Tik nedaugelis asmenų ir investitorių keičia rinkoje valiutas dėl to, kad nori turėti užsieninių pinigų; dažniausiai yra kitaip: užsienio valiutos pirkimas yra būtinas tarpinis žingsnis prieš perkant užsienietišką prekę ar vertybini popierių arba prieš teikiant paskolą užsienio valiuta.Sąlygos, kuriomis prekiaujama nacionalinėmis valiutomis, lemia pasau¬lio skirstymą į valiutų regionus, pavyzdžiui, JAV dolerio regioną, Japoni¬jos jenos regioną, Vokietijos markės regioną ir kitus nacionalinių valiutų regionus. Jei valiutų kursai būtu tvirti ir tikrai žinomi, tada skirtumai tarp įvairių valiutų būtų nedideli (nebent skirtinga politinė rizika, kad tarptau¬tiniuose sandėriuose bus įvestas vienos ar kitos valiutos keitimo apriboji¬mas), gal tik truputį didesni negu skirtumas tarp dviejų 50 dolerių vertės banknotų ir vieno 100 dolerių vertės banknoto arba skirtumas tarp bankno¬tų, kuriuos yra išleidęs San Francisko federalinis rezervų bankas ir Niujor¬ko federalinis rezervų bankas. Asmenims ir investitoriams būtų visai ne¬svarbu, kokia valiuta išreikšti jų aktyvai irpasyvai. Vartojimo prekių kai¬nų lygio pasikeitimas vienose šalyse būtu susijęs su vartojimo prekių kainų lygio pokyčiais kitose šalyse, bent jau tuo atveju, kai kiekvienoje naciona¬linėje rinkoje yra panašus prekių kiekis. Nacionalinių pinigų pasiūlos bū¬tu lengvai sumuojamos į pasaulinę pinigų pasiūlą.Jeigu, valiutų kursai kistų laisvai, ir bet kurios ateities datos vienos ar kitos valiutos kursas būtu tikrai žinomas, asmenims ir investitoriams būtu visiškai tas pat, kokia valiuta išreikšti jų aktyvai ir pasyvai. Tokiame pa¬saulyje skirtumai tarp palūkanų normų už panašius aktyvus, išreikštus skir¬tingomis valiutomis, visiškai atspindėtų numatomus valiutų kursų pokyčius -ir tie numatomi pokyčiai būtu realizuoti. Palūkanų normų skirtumai kompensuotų investitoriams nuostolius, patirtus dėl to, kad aktyvai buvo laikomi tokia valiuta, kuri nuvertėjo.
Prielaida, kad JAV doleriais išreikšti aktyvai yra tobuli atitinkamų ak¬tyvų įvairiomis kitomis valiutomis pakaitalai, -tai kraštutinis požiūris. Tarptautinėms pinigų ir kapitalo rinkoms būdinga didelis netikrumas dėl būsimųjų valiutų kursų. Net ir tuo atveju, kai šalys įsipareigoja palaikyti tvirtus ar susietus valiutų kursus (pavyzdžiui, 6 ir 7 dešimtmetyje vienas svaras sterlin~ buvo lygus 2,80 JAV dolerio), investitoriai supranta, kad tie kursai gali būti pakeisti. Netikrumas dėl valiutų kursų verčia prekiau¬tojus ir investitorius svarstyti, kokia valiuta turėtų būti išreikšti jų aktyvai ir pasyvai. Taigi iškyla svarbus klausimas, kokie veiksniai atskiria JAV do¬lerio valiutos regioną nuo kitų valiutų (sakykim, Vokietijos markės, Japo¬nijos jenos ar kurios kitos) regionų, ir kiek kiekvienas iš tų veiksnių yra svarbus.PREKYBA UŽSIENIO VALIUTOMIS
Nors yra sakoma, jog kiekvienos didžiosios šalies finansų centras turi sa¬vo valiutų keitimo rinką, Londono, Niujorko, Frankfurto ir Tokijo valiutų rinkos yra geografiniai vienos pasaulinės valiutų rinkos padaliniai. Kiekvie¬no finansų centro pagrindiniai bankai telefono ir telekso ryšiais yra sujungti su kitų finansų centrų pagrindiniais bankais bei bankais, esančiais tame pa¬čiame finansų centre. Šioje rinkoje yra prekiaujama indėliais iki pareika¬lavimo, pagrindinis vienetas JAV dolerio / D. Britanijos svaro sterlingų pre¬kyboje yra 1 00 000 svarų sterlingų indėlis, o pagrindinis vienetas JAV do¬lerio / Vokietijos markės prekyboje yra 200 000 markių indėlis. (Indėlio nuosavybės perdavimas vyksta beveik taip pat, kaip ir mokant čekiu; kiek¬viena pusė išrašo čeki apmokėti kito sąskaitą.) Vienos užsienio valiutos kursas ar kainos, išreikšti kita valiuta, vienu metu yra tokie pat bet kuria¬me finansiniame centre, palyginti didelių sandėrių kainų skirtumai yra daug mažesni negu viena dešimtoji procento dalis, o dažnai skiriasi tik keletu šimtųjų procento..Pagal sandėrių mastus valiutų keitimo (pirkimo ir pardavimo) rinka yra didžiausia rinka pasaulyje; kai kuriomis dienomis prekyba gali sudaryti net 300 milijardų dolerių. Bet kuriuo me,tu prekyba užsienio valiutomis yra daug kartų didesnė negu to paties meto tarptautinė prekyba ir investicijos, tik žinoma asmenys ir firmos, kurie verčiasi tarptautine prekyba ir inves¬ticijomis, dalyvauja mažiau kaip dešimtyje procentų valiutų keitimo sandė¬rių. Daugiausia valiutų keitimo operacijų atlieka parduodantys ir perkantys bankai.Konkurencija valiutų keitimo rinkoje yra labai didelė, nes tą rinką su¬daro labai daug dalyvių, iš kurių nė vienas neužima palyginti didelės rin¬kos dalies. Kainos, t. y. valiutų kursai, kinta nuolat, ir pasikeitimai dažnai yra labai maži, pavyzdžiui, 0,01 procento dalis, kitaip tariant, 20 Vokieti¬jos markių JAV dolerių/ Vokietijos markių prekyboje, kai keičiama 200 000 Vokietijos markių. Jeigu JAV dolerių paklausa, išreikšta Vokietijos markė¬mis, kyla, JAV dolerio kaina, išreikšta Vokietijos markėmis, išauga nuo 1,800 iki 1 ,801 markės už JAV doleri. Pagrindiniai tarptautiniai komerci¬niai bankai veikia ir kaip dyleriai, prekiaujantys savo sąskaita, ir kaip bro¬keriai, prekiaujantys importuotojų, eksportuotojų ir tarptautinių investitorių sąskaita. Veikdami kaip dyleriai, bankai seka grynąją ilgąją arba trumpąją valiutos poziciją ir stengiasi gauti pelno iš kursų pasikeitimo. (Ilgoji pozi¬cija reiškia, kad kuria nors valiuta išreikšti banko aktyvai yra didesni už ta pačia valiuta išreikštus pasyvus.) Veikdami kaip brokeriai, bankai perka ir parduoda užsienio valiutą komerciniams klientams, pavyzdžiui, tarptau¬tinei naftos bendrovei, ir siekia gauti pelno iš skirtingų kursų, kuriais vie¬niems klientams parduoda užsienio valiutą, o iš kitų klientų perka, be to, iš kitų klientams teikiamų bankinių paslaugų. Jeigu JAV firma nori pirkti 150 milijonų Vokietijos markių, ketindama atlikti mokėjimą Frankfurte, greičiausiai užsakymą gaus bankas, siūlantis Vokietijos markes žemiausia kaina, išreikšta JAV doleriais; beveik tuoj pat bankas stengsis nupirkti to¬ki pat kieki markių, kad minimizuotu riziką dėl nuostolių, kurie galėtų su¬sidaryti, jei vėliau markės vertė pakiltų, nebent bankas manytų, kad mar¬kės vertė kris.
Operacijose su savo klientais bankai nurodo kainą, už kurią jie pirks, ir kainą, už kurią jie parduos, paprastai tokia forma: 1,8380-1,8390 markės už doleri, imant standartini markių kieki; nedidelis skirtumas tarp kainos, už kurią bankas siūlo parduoti, ir kainos, už kurią bankas pirks, atlygina banko atliekamų valiutos keitimo operacijų išlaidas. Jeigu tarptautinė naftos ben¬drovė nori pirkti JAV dolerių, bankas pirks Vokietijos markes 1,8390 kur¬su. O jeigu ši firma nori pirkti Vokietijos markių, bankas pirks JAV dole¬rius 1,8380 kursu. Šis kainų atotrūkis, perkant 200 000 Vokietijos markių, yra lygus 200 markių, arba apie 120 JAV dolerių, ir tai yra lygu 0,12 pro¬cento JAV dolerių sandėrio vertės. Įvairių valiutų bei įvairių bankų kainų skirtumo dydis skiriasi. Pagrindiniai tarptautiniai bankai nustato mažesnius kainų skirtumus negu provincijos centrų bankai; mažesniuose centruose yra mažesnė konkurencija. Nustatyti kursai taip pat rodo, ar bankai nori padi¬dinti ar sumažinti savo tam tikros valiutos poziciją; jeigu bankas turi dau¬giau Vokietijos markių negu, jo manymu, yra optimalu, jis nustatys pakan¬kamai žemas kainas, kad atstumtų markių pardavėjus ir patrauktų markių pirkėjus.Daugelyje finansų centrų dirba valiutos keitimo brokeriai, jų reikia, kad anonimiškai suvestų pirkėjus su pardavėjais, brokeriai informuoja įvairius klientus, koki vienas ar kitas bankas yra nustatęs valiutos kursą. Daugelis komercinių klientų nesinaudoja brokeriais, jie patys pasirenka banką, siū¬lanti patraukliausius kursus. Komerciniai bankai dažnai atlieka tarpusavio operacijas per brokerius, taip pat vyksta ir centrinio banko operacijos su komerciniais bankais.KAIP ORGANIZUOJAMA VALIUTŲ KEITIMO RINKA
Valiutų keitimo rinkos organizavimo modelis yra panašus i prekybos finan¬savimo modelį. Tarptautinėje prekyboje operacijų JAV doleriais yra daugiau negu bet kuria kita valiuta. Sakysim, JAV prekyboje su Kanada Kanados eksportuotojai i JAV nustato kainas JAV doleriais ir jiems mokama JAV doleriais. Kanados importuotojai už JAV prekes irgi moka JAV doleriais. Kanados importuotojai ir eksportuotojai nori verčiau atlikti valiutų keitimo operacijas arčiau namų, o ne Jungtinėse Valstijose, todėl JAV ir Kanados dolerinių operacijų daugiau atliekama Toronte negu Niujorke. Importuoto¬jai ir eksportuotojai, kuriems reikia atlikti valiutų keitimo operacijas, labiau linkę rinktis arčiau esančius bankus negu tuos, kurie yra tolimuose užsie¬nio centruose, nes taip patogiau ir, be to, mažesnės netiesioginės pervedino išlaidos. Kadangi kiekvienos valiutų poros keitimo operacijų mastai yra žymiai didesni užsienio finansų centruose negu Niujorke, tuose užsienio centruose rinka gali būti daug konkurencingesnė, ir ten nustatyti kursai ko¬merciniams klientams gali būti daug palankesni negu kursai, nustatyti Jung¬tinėse Valstijose. Taigi yra toks paradoksas: nors tarptautinės prekybos ir finansų operacijų JAV doleriais mastai yra labai dideli, daugelis JAV do¬lerių keitimo operacijų vyksta už Jungtinių Amerikos Valstijų ribų.Pagrindinis Vokietijos markių operacijų su JAV doleriais centras yra Frankfurtas; Niujorkas yra antrasis šių operacijų centras. Panašiai taip To¬kijas yra pagrindinis Japonijos jenų operacijų su JAV doleriais centras, o Londonas -D. Britanijos svarų sterlingų operacijų su JAV doleriais cen¬tras. Kiekvieno finansinio centro bankai specializuojasi prekiaudami vietine valiuta ir doleriais. Niujorkas yra antrasis visų užsienio valiutų centras. 28.1 lentelėje yra parodytas bankų ir prekiautojų užsienio valiutomis pasi¬skirstymas įvairiuose pasaulio regionų finansiniuose centruose. Paryžius yra trečiasis JAV dolerių prekybos sandėrių su kitomis valiutomis (išskyrus Prancūzijos frankus) centras, Ciūrichas -trečiasis JAV dolerių prekybos su Vokietijos markėmis, D. Britanijos svarais sterlingų ir Prancūzijos fran¬kais centras.
Pagrindiniuose finansų centruose -Londone, Frankfurte, Niujorke ¬labai daug bankų aktyviai dalyvauja valiutų keitimo rinkoje. Keletas ban¬kų kaip dyleriai prekiauja vienomis ar kitomis valiutomis pagal jų spe¬cializaciją, šie bankai turi didžiules užsienio valiutų atsargas. Kai bankai nėra dyleriai, jie veikia kaip brokeriai perka ir parduoda užsienio valiu¬tą iš dylerių pagal nustatytą kursą.Jeigu yra žinomi dviejų valiutų, tokių, kaip Vokietijos markė ir Japoni¬jos jena, kursai JAV doleriais, galima nustatyti Vokietijos markės kainą ar¬ba kryžmini kursą Japonijos jenomis. Pavyzdžiui, 1988 m. gruodžio mėn. 31 dieną jenos JAV dolerio kursas buvo 125 jenos už doleri ir markės ¬JAV dolerio kursas buvo 1 , 77 markės už doleri, taigi kryžminis kursas bu¬vo 70,6 Japonijos jenos už Vokietijos markę.Kai rinka organizuojama porų serijomis ir kiekvienoje poroje yra JAV doleris, daugelio tarptautinės prekybos operacijų finansiniai dalyviai atlie¬ka du valiutų keitimus. Pavyzdžiui, automobilių dalių distributorius Vokie¬tijoje perka Japonijoje jų gamybos detales. Bankas Frankfurte nustato Ja¬ponijos jenos -Vokietijos markės kursą pagal savo Vokietijos markės ir Japonijos jenos kursus, išreikštus JAV doleriais. Bankas Frankfurte nėra lin¬kęs laikyti didelio jenų kiekio, todėl parduodamas jenas Frankfurto impor¬tuotojui, jis atlieka dvi operacijas: iš pradžių už Vokietijos markes perka JAV dolerius, po to už JAV dolerius perka Japonijos jenas. Kadangi svar¬biausia Japonijos jenos JAV dolerio rinka yra Tokijas, bankas gali pir¬mojoje operacijoje veikti kaip dyleris, o antrojoje kaip brokeris.Prekyba užsienio valiuta vyksta beveik visą laiką, nes įvairių miestų rinkos yra skirtingose laiko juostose. Pavyzdžiui, Los Andžele esantis ban¬kas gali prekiauti su Tokijo bankais vėlai vakare Los Andželo laiku, su Londono bankais visą naktį ir su Niujorko birža nuo ankstyvo ryto iki popietinių valandų.KEITIMO KURSŲ LYGIS
Valiutų keitimo rinka yra vienas iš tarptautinės pinigų rinkos komponentų, kiti tos rinkos komponentai yra įvairios nacionalinės rinkos bankų indėlių ir pinigų rinkos aktyvų. Tačiau, ne taip kaip kitos tarptautinės pinigų rin¬kos, valiutų keitimo rinka yra prekyba tokiais aktyvais (vietiniais indėliais iki pareikalavimo ir užsienio indėliais iki pareikalavimo ), kurie nėra vienin¬teliai šioje rinkoje ta prasme, kaip auksas yra vienintelis aukso rinkoje ar kviečiai yra vieninteliai kviečių rinkoje. Čia yra kitaip įvairių valiutų in¬dėliai iki pareikalavimo yra įsigyjami tam, kad būtų galima atlikti mokėji¬mą kitos šalies valiuta. Taigi JAV prekiautojai ir investitoriai perka Vokie¬tijos markes, nes taip jie gali įsigyti Vokietijoje prieinamas prekes ir ver¬tybinius popierius arba taip jie gali gauti pelno iš markės kylančios vertės. Kadangi visos užsienio valiutų keitimo operacijos yra tarpinės, vykstan¬čios prieš kitas ekonomines operacijas, kyla klausimas, kaip yra nustatomas valiutos kursas ir kodėl šis kursas taip smarkiai pasikeičia per metus ar net keletą mėnesių; tą kaitą matome ir 28.1 diagramoje. Vienas iš galimų at¬sakymų yra toks: valiutos kursas yra nacionalinių pinigų kaina, kuri kinta iki lygio, kuriam esant panašių keliose šalyse gaunamų prekių kainos yra maždaug vienodos, skiriasi tiktai dėl pervedimo ar transportavimo išlaidų. Jeigu pagal vyraujančias palūkanų normas panašių prekių kainos keliose šalyse labai daug skirtųsi, prekiautojai pirktų prekes ten, kur jos pigios, ir pervežtų i tas šalis, kur jos brangios, ir iš kainų skirtumo gauto pelno. TV prekių kainos pirmosiose šalyse pakiltų, o antrosiose nukristų, kartu pa¬kiltų pirmosios šalies valiutos kaina. Prekių arbitražas truktų tol, kol pana¬šių prekių kainų skirtumai, esant naujam valiutų keitimo kursui, neprašoktų pervedimo ir gabenimo išlaidų. Taigi valiutų kursai sumažintų skirtingų ša¬lių panašių prekių kainų skirtumus.
Ši ryšį tarp įvairiose šalyse parduodamų prekių kainų ir valiutų kursų aiškina perkamosios galios pariteto teorija. Kartais panašių prekių kainos keliose šalyse yra lyginamos, remiantis valiutų kursu pagal absoliučią šio ryšio versiją. Tačiau paprastai prekių kainų lygio keliose šalyse pakitimaiyra lyginami su valiutų kursų kaita pagal santykinę perkamosios galios pariteto (PGP) versiją; išraiška yra tokia:C / $ = ku / kJAV;čia C/$ yra JAV dolerio keitimo į užsienio valiutą kurso pakitimas, Ku yra kainų lygio užsienio šalyje pakitimas, ir kJAV yra kainų lygio JAV pakiti¬mas.Daug kas teigia, kad valiutų kursai kinta dėl to, kad atitiktų naciona¬linių kainų lygi, bet naujausi duomenys tam prieštarauja, tik, žinoma, jei nekalbama apie vienų, o gal net ir apie trejų ar ketverių metų laikotarpi. 8 ir 9 dešimtmetyje, kaip ir 3 dešimtmetyje, valiutų kursų pokyčiai per ketvirti ar per metus buvo keletą kartų didesni negu atitinkami nacionali¬nių kainų lygių pokyčiai. Pavyzdžiui, nuo 1979 iki 1985 metv JAV dolerio kursas, išreikštas Vokietijos markėmis ir Japonijos jenomis, išaugo 60 procentų, nors prekių kainų lygis JAV augo greičiau negu Vokietijoje ir Ja¬ponijoje. Nuo 1984 m. iki 1988 m. JAV dolerio kursas Vokietijos markė¬mis nukrito 70 procentų, Japonijos jenomis -100 procentų, nors infliacija JAV buvo tik truputį didesnė negu Vokietijoje ir Japonijoje.Tokj didelį ir staigų valiutų kursų kitimą lemia operacijos vertybiniais popieriais. Investitoriai perkelia savo lėšas iš vienų į kitus panašius akty¬vus, išreikštus skirtingomis valiutomis, kad gautų pelną iš palūkanų normų skirtumo ir valiutų kursų prognozuojamų pokyčių. Investitoriaus manymu, nedelsiamojo keitimo kursas yra tinkamas tada, kai, esant tam tikrai palū¬kanų normai už vidaus rinkos vertybinius popierius ir tam tikram numato¬mam valiutos kurso pokyčiui už panašius užsienio vertybinius popierius, mokamos tokios palūkanos, kad nėra galimybės daug uždirbti, perkėlus 1ė¬šas iš vienų vertybinių popierių į kitus. Taiginv = nu + (Ė/E)*; nv yra vidaus rinkos vertybinių popierių palūkanų norma, nu -panašių to¬kio paties laikotarpio užsienietiškų vertybinių popierių palūkanų norma; ir (Ė/E) * yra prognozuojamas valiutų kursų pokytis per šių dviejų vertybinių popierių galiojimo laikotarpj. Šis teiginys yra vadinamas Fišerio teiginiu, nes ji 3 dešimtmetyje suformulavo Ervingas Fišeris2.Jeigu gavę naujos informacijos apie prekybines sąskaitas, palūkanų nor¬mas, pinigų pasiūlos augimą arba rinkimines kampanijas, investitoriai pa¬darys išvadą, kad aktyvai markėmis yra ne taip patraukli investicija negu doleriniai aktyvai, jie parduos Vokietijos markėmis išreikštus vertybinius popierius ir pirks dolerinius vertybinius popierius; dėl to markės vertė kris. Vokietijos markės vertė kris tol, kol pelnas, gaunamas iš Vokietijos markė¬mis išreikštų vertybinių popierių (pakoreguotas pagal prognozuojamą valiutų kursą), neims žymiai skirtis nuo pelno, gaunamo iš JAV doleriais iš¬reikštų vertybinių popierių.Prognozuojamas valiutų kursų pasikeitimas (Ė/E)* priklauso tiek nuo to, kaip investitoriai prognozuoja nedelsiamojo keitimo kursą įvairiomis atei¬ties dienomis, tiek ir nuo esamojo nedelsiamojo keitimo kurso. Jeigu prog¬nozuojamas valiutų kursų pokytis yra lygus pinigų rinkos palūkanų skirtu¬mui, tada yra pusiausvyra; jeigu investitoriai tiki, kad nv ~ nu + (Ė/E) *, ta¬da, artėjant prie pusiausvyros, gali keistis esamasis bei prognozuojamas nedelsiamojo valiutų keitimo kursai ir užsienio arba vidaus pinigų rinkos palūkanos. Prognozuojamasis nedelsiamojo keitimo kursas greičiausiai ne¬pasikeis tuo atveju, jei jis yra nustatytas pagal vidaus ir užsienio kainų ly¬gių prognozes. Gali įvykti kai kurių vienos ar abiejų palūkanų normų po¬kyčių, jei investitoriai perkels savo lėšas iš vienos pinigv rinkos į kitą; ži¬noma, perkeltv lėšų kiekis gali būti nedidelis, palyginti su abiejų pinigų rinkų dydžiais. Taigi daugelis į pusiausvyrą kreipiančių nedelsiamojo kei¬timo kurso pokyčių rodo, kad šie pokyčiai gali būti daug didesni negu po¬kyčiai, priklausantys nuo įvairių šalių nacionalinių kainų lygių kaitos.
VALIUTŲ KURSŲ SVYRAVIMO ANALIZĖ
Valiutų kursų pokyčiai atspindi pinigų sistemos ir nepinigų sistemos, t. y. struktūrinius, svyravimus; pagrindinis skirtumas yra tas, kad pinigų siste¬mos pokyčiai siejasi su palūkanų normų pasikeitimais. Sakykime, investi¬torius į Vokietijos markėmis išreikštus vertybinius popierius tanipa ,,meš¬ka”*, nors šių ir JAV doleriais išreikštų panašių vertybinių popierių palū¬kanų normos yra tokios pačios. Jei tokių poelgių padaugėtų, tai padidėtų markėmis išreikštų vertybinių popierių palūkanų normos ir sumažėtų mar¬kės nedelsiamojo keitimo kursas. Jeigu markėmis išreikštų vertybiniv po¬pierių palūkanų normos nepakils, tada markės nedelsiamojo keitimo kursas galbūt staigiai keisis ir artės prie prognozuojamo lygio.Ir atvirkščiai, sakysime, Vokietijos federacinis bankas laikosi griežtos pinigų politikos, ir markėmis išreikštų vertybinių popierių palūkanų normos didėja. O prognozuojamas nedelsiamojo keitimo kursas nepasikeičia gal dėl to, kad investitoriai mano, jog griežtos pinigų politikos bus atsisakyta. Tada dėl aukštesnės palūkanv normos investitoriai pirktų markėmis išreikštus ak¬tyvus, ir Vokietijos markės vertė išaugtų. Kadangi Vokietijos markėmis iš¬reikštv vertybinių popierių palūkanų normos yra aukštesnės negu JAV do¬leriais išreikštų vertybinių popierių, tik vienas veiksnys gali sulyginti inves¬titorių pelną, kuris gaunamas iš Vokietijos markėmis ir JAV doleriais išreikštų vertybinių popierių -markės vertės sumažėjimas. Paradoksalu, kad išaugus markėmis išreikštų vertybinių popierių palūkanų normoms, stai¬ga ir nenumatytai padidėja markės vertė, o vė1iau ji daug 1ėčiau krinta, ir prognozuojama, kad metinis nuvertėjimas bus lygus skirtumui tarp markė¬mis ir doleriais išreikštų aktyvų palūkanų normų.Kainų kaita kitose finansinėse (akcijv ir obligacijv) ir kviečių, sojos pu¬pelių bei aukso rinkose irgi yra didelė ir atitinka pokyčius valiutų rinko¬je. Bet kuriuo metu nedelsiamojo sandėrio kainos tose rinkose sudaro pu¬siausvyrą su prognozuojamomis kainomis, diskontuotomis to meto palūka¬nų normos dydžiu. Valiutų keitimo rinkoje diskonto norma -tai skirtumas tarp pinigų rinkos palūkanų normų už panašius vertybinius popierius, iš¬reikštus skirtingomis valiutomis. Pavyzdžiui, JAV doleriais išreikštv iždo vekselių palūkanų norma yra 10 procentų, Vokietijos markėmis išreikštų iž¬do vekselių palūkanų norma yra 8 procentai, o diskonto norma yra 2 pro¬centai per metus. Jeigu jų prognozuojamos vertės yra nepakitusios, tada per kiekvieną savaitę ir kiekvieną mėnesį JAV dolerio kaina, išreikšta Vokie¬tijos markėmis, privalo išaugti 2 metiniais procentais, kitaip tariant, 0,166 procento per mėnesį arba 0,038 procento per savaitę, arba 0,0055 procen¬to per dieną. Netgi silpna valiuta, kurios vertė nukrinta 20 procentų per metus, vidutiniškai per dieną nuvertėja po 0,0624 procento, o tai daug ma¬žiau negu mūsų apžvelgti valiutų kursų kasdieniniai pokyčiai. Kursų pasi¬keitimai per dieną ar per savaitę yra daug kartų didesni, negu vidutiniai va¬liutų vertės pasikeitimai; taip yra tikriausiai dė1 to, kad šie pakitimai at¬spindi greitą kursų prognozių kaitą.Valiutos kursų prognozes veikia daug veiksnių, tarp kitų ir tai, kokio dydžio infliaciją investitorius prognozuoja, kaip jis vertina dabartinį ir bū¬simą pinigų pasiūlos augimą. Taigi prekiautojai ir investitoriai iš naujau¬sių vidaus ir užsienio rinkos kainų pasikeitimų gali numatyti būsimas na¬cionalines kainas ir būsimus nedelsiamojo valiutos keitimo kursus. Pinigų pasiūlos augimo pokyčiai irgi gali būti naudojami prognozuojant naciona¬lines kainas, kurios savo ruožtu lemia būsimų valiutų kursų prognozes.
Kai kurie tyrėjai mano, kad Vokietijos markės vertė kyla tuomet, kai JAV pinigų politika labiau krypsta į plėtrą arba kai Vokietijos pinigų po¬litika darosi labiau ribojamoji. Kai skirtumas tarp palūkanų normų pakin¬ta, JAV dolerio kaina Vokietijos markėmis gali labai pasikeisti. Jeigu in¬vestitoriai stengiasi numatyti prognozuojamus nedelsiamojo keitimo kursus, tada numatomi valiutv kursų pokyčiai per dvejus ar trejus metus procentine išraiška gali būti daug didesni negu skirtumas tarp palūkanų normų. Saky¬kime, JAV pinigų politika labiau krypsta į plėtrą, ir JAV doleriais išreikš¬t1l aktyvų palūkanų normos nukrinta 1 dešimtąja procento. Jeigu investito¬riai mano, kad palūkanų normos tokio dydžio išliks dvejus metus, tada Vo¬kietijos markės vertė nedelsiamojo keitimo rinkoje gali išaugti 2 procentais, kad sulygintų prognozuojamą Vokietijos markėmis ir JAV doleriais išreikštų trumpalaikių vertybinių popierių pelną.KAIP CENTRINIS BANKAS KIŠASI Į VALIUTŲKEITIMO RINKĄ
Per pastaruosius 100 metų didžiųjų šalių valiutos daugiausia buvo susietos viena su kita; taip buvo pirmiausia todėl, kad visos valiutos turėjo aukso paritetą. Po II pasaulinio karo daugelis šalių nustatė savo valiutų paritetus JAV doleriais. Pagal Bretono Vudso susietų valiutų kursų sistemą kiekvienas centrinis bankas isipareigojo riboti savo valiutos kainos (kurso) kitimą palyginti su paritetu iš pradžių 114 procento dalimi į vieną ir kitą pusę, vė¬liau 1 procentu, dar vėliau 2 ir 114 procento. Valiutos kursas galėjo lais¬vai kisti šiose ribose, nors daugelio šalių pinigų sistemos organai isikišdavo net ir tose ribose tam, kad išlygintų kurso kitimą, kuris vyksta kiekvieną dieną ir net kiekvieną valandą.Įsikišimas liečia nacionalinės valiutos indėlių iki pareikalavimo pirkimą ir pardavimą už užsienio valiutą, dažniausiai už JAV dolerius. Centrinis bankas buvo ipareigotas apsaugoti savo valiutos vertės kritimą žemiau ir iš¬augimą aukščiau jo palaikomų ribų. Centrinis bankas turėtv pirkti savo va¬liutą iš valiutų keitimo rinkoje veikiančių komercinių bankų ir parduoti jiems JAV dolerius. Tokios operacijos iš tikrųjų buvo atvirosios rinkos ope¬racijos su doleriniais indėliais iki pareikalavimo, o ne vidaus obligacijomis. Tokios operacijos sumažindavo gyventojams išduotus centrinio banko vi¬daus isipareigojimus.Centrinio banko pajėgumas apsaugoti savo valiutą nuo smukimo priklau¬sė nuo to, kiek jis turi JAV dolerių, ir kiek JAV dolerių gali pasiskolinti. Net ir tada, kai šalies pinigų sistemos organai turėjo pakankamai užsienio valiutos, kad galėtų isikišti, jos noras paremti savo valiutą valiutų keitimo rinkoje galėjo nesiderinti su pastangomis vykdyti labiau i plėtrą nukreiptą pinigų politiką, kuria siekiama vidinių ekonominių tikslų.Kai šalies valiuta buvo stipri, jos centrinis bankas buvo ipareigotas par¬duoti daugiau savo valiutos tam, kad jos vertė valiutų rinkoje daugiau ne¬kiltų. Iš tikrųjų šis centrinis bankas pirkdavo dolerių atvirojoje rinkoje ir tą pirkimą finansuodavo didindamas savo piniginius isipareigojimus. Tokie pirkimai atvirojoje rinkoje galėjo sutrukdyti jam riboti savo piniginių įsi¬pareigojimų plėtimą, kai to buvo siekiama, pavyzdžiui, dėl infliacijos ša¬lies viduje. Sakysim, Vokietija, turėjusi stiprią valiutą 7 dešimtmetyje ir 8 dešimtmečio pradžioje, turėjo rinktis, ar palaikyti Vokietijos markei nusta¬tytą valiutų kursų paritetą, kuris nulėmė vėlesnę sparčiau negu norėta iš¬augusią markių pinigų pasiūlą ir riboti Vokietijos bankų sistemos rezervų augimą, periodiškai iš naujo ivertinant markę, ar leisti markės kursui lais¬vai svyruoti. Nors Federacinis bankas galėjo atlikti markėmis išreikštų ver¬tybinių popierių pardavimus atvirojoje rinkoje, kad neutralizuotų savo at¬virojoje rinkoje atliktus dolerinių vertybinių popierių pirkimus, bet tokios operacijos nebuvo pigios, nes jos kėlė Vokietijos vertybinių popierių palū¬kanų normas labiau, negu tai buvo naudinga vidaus tikslams. Be to, Vokie¬tijos markėmis išreikštų vertybinių popierių palūkanų normoms išaugus, in¬vestitoriai galėjo perkelti savo lėšas iš dolerinių vertybinių popierių į Vokietijos markių vertybinius popierius, o tai būtu sudarę keblumų Fede¬raciniam bankui.
Vokietijos Federacinio banko operacijos valiutų rinkoje. Kai JAV dolerio kaina Vokietijos markėmis išauga, dolerių paklausa mažėja. Kai dolerio kaina markėmis išauga, dolerių pasiūla irgi išauga. Jeigu Federacinis bankas nustatytų markės kursą, dolerių paklausa būtų didesnė už pasiūlą, ir Federacinis bankas turėtų parduoti dolerių kieki kiekvienu laikotarpiu, ir Vokietija turėtų mokėjimų deficitą. O jeigu būtų nustatytas markės kursas, Fedcracinis bankas turėtų pirkti dolerių, ir Vokietija turėtų mo¬kėjimų perteklių.7 dešimtmečio pabaigoje ir 8 dešimtmečio pradžioje Vokietijos markės pariteto palaikymas ėmė kirstis su Vokietijos vidiniais ekonominiais tikslais. Buvo manoma, kad tokio konflikto neįvyktų esant svyruojančio valiu¬tos kurso sistemai, nes valiutos kursai neutralizuotų bet kurią mokėjimų perviršio ar deficito tendenciją. Pinigų politika būtų siekiama tik vidaus tikslų; Vokietijos markės kurso pokyčiai nuolat garantuotų Vokietijos iplau¬kų ir išmokų tolygumą. Kadangi Federacinis bankas neatlikinėtų valiutos keitimo operacijų atvirojoje rinkoje, tai iš dalies ar visiškai susibalansuo¬tų jo vidaus rinkos vertybinių popierių atvirosios rinkos operacijos.Nors paradoksalu, bet centrinio banko intervencijos į valiutų keitimo rinką svyruojančio valiutos kurso laikotarpiu buvo daug didesnės -bent jau tai rodo jo tarptautinių rezervų pokyčiai. Kai kurie centriniai bankai ki¬šosi tam, kad ribotų ar lygintų kiekvienos dienos ar savaitės savo valiutų vertės kitimą valiutų rinkoje. .Kai kurie isikišdavo, nes norėjo padidinti sa¬vo tarptautinių rezervų aktyvus; kai kuriose iš tų šalių tarptautinių rezer¬vų aktyvų augimas sudarė pagrindą vidaus pinigų pasiūlai augti. Dar kiti isikišdavo dėl to, kad valiutų kursų pokyčiai trukdė jiems siekti vidaus eko¬nomikos tikslų.NACIONALINIŲ PINIGŲ RINKŲ ATSKIRUMAS
Viena iš pagrindinių tarptautinių finansų politikos problemų yra vadinamoji valiutos optimalios teritorijos problema. Keliamas klausimas, ar yra ko¬kia nors ekonominė nauda iš nepriklausomų nacionalinių centrinių bankų, kurių kiekvienas turi savo valiutą. Ar Kanados bankas pajėgia nulemti palūkanų normas Kanadoje, kurios kistų gerokai kitaip, negu JAV palūkanų normos? Jeigu Kanados bankas varytų labiau į plėtrą nukreiptą pinigų politiką ir pirktų Kanados doleriais išreikštas obligacijas, tada, galimas daik¬tas, Kanados doleriais išreikštų obligacijų pardavėjai pirktų JAV doleriais išreikštas obligacijas. Ar tokiu atveju Kanados doleriais išreikštų obligacijų palūkanų normos liktų iš esmės nepakitusios? Jeigu Kanados dolerio kur¬sas būtų specialiai palaikomas stabilus, ar galėtų taip būti, kad Kanados doleriais išreikštų vertybinių popierių palūkanų normos labai skirtųsi nuo JAV doleriais išreikštų vertybinių popierių palūkanų normų? Ir, jeigu Ka¬nados dolerio kursas nebūtų specialiai palaikomas stabilus, ar gali Kanados pinigų politikos pokyčiai paveikti kuri nors realų kintamąji, sakysim, ne¬darbo lygi? O gal šių pokyčių itaką ribos nominaliosios vertės, pavyzdžiui, kainų lygis ir valiutos kursas Kanadoje?Nacionalinės pinigų sistemos savarankiškumas priklauso nuo to, ar in¬vestitoriai yra tvirtai isitikinę, kad visais atžvilgiais vienodi (išskyrus tai, kokia valiuta išreikšti) aktyvai iš tiesv yra artimi, tikslūs ir geri vienas kito pakaitalai. Jeigu investitoriai mano, kad tie aktyvai yra tikslūs vienas ki¬to pakaitalai, nacionalinės pinigų rinkos gali būti integruotos. Ir atvirkščiai, jeigu investitoriai mano, kad jie nėra tikslūs vienas kito pakaitalai, nacio¬nalinės pinigų rinkos yra atskirtos. Sandėrių išlaidos gali sulaikyti inves¬titorius nuo lėšų perkėlinėjimo į skirtingomis valiutomis išreikštus aktyvus, be to, nenorą perkėlinėti lėšas gali lemti ir valiutų keitimo kontrolė. Nuo tokių perkėlinėjimų gali būti susilaikoma ir dėl valiutų keitimo rizikos, kai investitoriai netikri dėl būsimųjų keitimo kursų arba dėl politinės rizikos, kai neaišku, kokie bus valiutos keitimo kontrolės pokyčiai. Investitoriai yra linkę perkelti lėšas, kad gautų pelno iš palūkanų normų skirtumo tik tuo¬met, kai jiems yra kompensuojama už su tuo susijusias išlaidas ir riziką. Panašiv aktyvų, išreikštų įvairiomis valiutomis, palūkanų normų skirtumas, apskaičiuotas atsižvelgiant į prognozuojamus valiutų kursų pokyčius, bent jau negali prašokti sandėrio išlaidų ir mokesčio, kurio investitoriai reikalauja už riziką, susijusią su lėšų judėjimu per valiutos teritorijų sienas.
Sandėrių išlaidos valiutų keitimo rinkoje yra nedidelės ir net visai ma¬žos, ypač didelėms tarptautinėms firmoms; šios išlaidos mažos ir pagrindi¬niams tarptautiniams bankams. Sandėrių išlaidas sudaro du komponentai: firmos išorinės išlaidos, t. y. tikrosios užsienio valiutos pirkimo ir parda¬vimo išlaidos, ir firmos vidinės išlaidos -užsienio valiutos keitimo ar tarptautinių piniginių investicijų organizavimo išlaidos. Komercinių klien¬tų išlaidos yra apskaičiuojamos pagal pirkimo ir pardavimo kainų atotrūki -skirtumą tarp kainų, už kurias prekiautojai ir investitoriai tam tikru mo¬mentu galėtų pirkti ir už kurias galėtų parduoti palyginti dideli valiutos kiekį, sakykime, nuo 3 iki 5 milijonų dolerių. Komercinių klientų išlaidos valiutų keitimo rinkoje yra daug mažesnės, negu išlaidos, kurias jie turė¬tų operuodami tokiomis pat sumomis kitose rinkose, pavyzdžiui, vyriausy¬binių vertybinių popierių rinkoje arba akcijų rinkoje. Priklausomai nuo va¬liutos rūšies, mokėjimų pagal išankstinius sandėrius terminų 1 milijono dolerių sandėrio išlaidos būtu nuo 100 iki 500 dolerių, t. y. nuo 0,01 iki 0,05 procento. Stabilesnių valiutų sandėrių išlaidos yra mažesnės; taigi Kanados dolerio kainų atotrūkis yra mažesnis negu D. Britanijos svaro sterlingų, Vo¬kietijos markės ir kitų Europos valiutų bei Japonijos jenos. Išankstiniv san¬dėrių su palyginti ilgais mokėjimo terminais (ilgesniais kaip šešių mėnesių) išlaidos yra didesnės negu sandėrių su trumpesniais mokėjimo terminais; nedelsiamųjų sandėrių išlaidos yra mažesnės negu išankstinių sandėrių. Tos išlaidos yra per mažos, kad rodytų, ar mokėjimai yra techniškai naudingi, ar sandėrių pobūdis iš esmės nesudaro rizikos, ar sandėriai yra dideli.Sandėrių tarp bankų išlaidos valiutų keitimo rinkoje yra mažesnės ne¬gu bankų sandėrių su klientais, mat tarpbankiniai sandėriai yra ne taip ri¬zikingi. Mažesnės bankų negu jų komercinių klientų išlaidos reiškia, kad bankai turi pranašumų potencialaus pelno srityje.Sunkiau yra apskaičiuoti investitorių reikalaujamus mokesčius už valiu¬tos keitimo riziką ir už politinę riziką. Kyla klausimas, ar firmos tikrai bijo rizikos ir imdamosios tos rizikos reikalauja mokesčio. Kai kas mano, kad firmos yra (ar privalo biiti) nejautrios rizikai ir siekia maksimizuoti pelną; bet jei taip būtų, jos nereikalautų specialių mokesčių už rizikavimą. Net jei firmos vengia rizikos, išlaidos, kurias jos patirtų išaugus jų turimam užsie¬nio valiutos kiekiui, būtų nedidelės per ilgą laikotarpį, o gal net ir per trumpą laikotarpi. Be to, firmos gali susilaikyti nuo tarptautinio lėšų per¬kėlimo, nes negali tiksliai ivertinti, kiek tai kainuos.Nacionalinės finansinės rinkos yra labiau atskiros, negu tai galima bū¬tų paaiškinti sandėrių išlaidomis, valiutų keitimo ar politine rizika. Atski¬rumas teikia tam tikrą nacionalinę pinigų politikos nepriklausomybę, esant specialiai palaikomiems stabiliems valiutų keitimo kursams. Jeigu ilgainiui prekiautojai ir investitoriai igis daugiau žinių apie tai, kokj pelną galima gauti atitinkamai keičiant aktyvų ir pasyvų valiutų derinius, apie to daly¬ko riziką ir išlaidas, tada nacionalinių pinigų rinkos būtų ne tiek atskirtos viena nuo kitos ir pinigų politikos pokyčiai ne tiek veiktų realių kintamų¬jų kaitą